Geoscópio

O economista californiano Gary Dymski explica porque o pânico financeiro e a grande recessão dos dois últimos anos são distintos das grandes crises financeiras do século XX. Há a tendência para comparar com os pânicos financeiros de 1907 e 1929/1932 e procurar aprender com as políticas e reformas ensaiadas nessas alturas e com os erros diagnosticados sobre esse passado. Mas esta crise de 2007/2009 tem ingredientes novos. O entrevistado sugere que os governantes e os banqueiros centrais entendam as novas realidades da vaga de financeirização que passou a dominar a dinâmica financeira e económica a partir dos anos 1980.

A crise financeira que vivemos desde meados de 2007 não trouxe só para a ribalta mediática palavrões financeiros como o subprime ou os credit default swaps. Revelou que o sistema financeiro não era mais o que se julgava há anos atrás. Sofreu uma profunda transformação a partir dos anos 1980 que não se esgota na ideia de que há uma “sistema bancário sombra” desregulado.

Explosivo debaixo do tapete

O ecossistema que se criou é bem mais complexo, diz Gary Dymski, professor de Economia na Universidade da Califórnia, em Riverside, onde foi director do centro universitário. Dymski já leccionou em São Paulo e no Rio de Janeiro e é casado com a economista brasileira Susana de Paula, com quem já publicou livros, um dos quais com o título sugestivo de “Re-imaginar o crescimento”.

O pior que os economistas, os banqueiros centrais e os políticos podem fazer hoje é ignorar as novas realidades do ecossistema financeiro e, como dizia ironicamente Benoit Mandelbrot, o “pai” dos fractais, “esconder o explosivo debaixo do tapete”.

Desvendar esse novo ecossistema foi o ponto de investigação de Dymski que verificou que o modelo de compreensão do sistema financeiro está obsoleto. Num artigo sobre os resultados da sua investigação, publicado recentemente no ‘Cambridge Journal of Economics’, ele refere que os bancos não são mais as entidades económicas com maior alavancagem no sistema e que inclusive não estão mais no ponto fulcral dessa dinâmica de financeirização.

Estrutura financeira em “partículas”

“O capital financeiro não se tornou só dominante, nem só os ganhos financeiros se tornaram dominantes nos fluxos de rendimento nacionais. Para perceber a dinâmica desta crise e as possibilidades para a dinâmica capitalista pós-crise temos de dar atenção à dinâmica “interna” do sistema financeiro”, sublinha-nos o professor em entrevista (que pode ser lida aqui, na íntegra, em inglês).

O que aconteceu é que um ecossistema de intermediários financeiros conseguiu adaptar-se estrategicamente aos choques nos últimos vinte anos identificando uma cadeia de valor globalizada de rendas financeiras baseada no que já foi designada por estrutura financeira em “partículas” (particle finance, uma expressão cunhada por Charles Sanford, presidente do Bankers Trust, em 1993), ou seja, que pode ser “cortada” como uma morcela em pequeníssimas fatias, “partículas”, com dinâmica própria, gerando um sem fim de transacções.

Também a tradicional visão de um sector financeiro a preto e branco, dividido entre o sector bancário tradicional e o “sector sombra”, não colhe mais: “Agora temos megabancos com um pé na ‘sombra’ (o sector desregulado, altamente alavancado, fora das contas) e outro no sector formal, tal como temos novas formas de sector ‘sombra’ como as firmas de private equity e hedge funds”. Trata-se de uma “situação muito fluida”.

O que isso implica é que as políticas monetárias dirigidas ao sistema bancário e mesmo as políticas orçamentais que visam dinamizar o crédito à economia real podem falhar a sua missão se a reforma do sistema financeiro não for cirúrgica, não atacar o ponto nevrálgico do que gerou esta crise financeira de grande magnitude.

Uma das reformas necessárias, segundo o nosso entrevistado: reduzir ao mínimo, ou mesmo bloquear, os pontos da cadeia de valor financeira em que se possa criar essa “atomização” de processos e de veículos financeiros.

As duas vagas da financeirização

Esta alteração estratégica ocorrida dentro do sector financeiro a que se refere Dymski tem a ver com uma mudança fundamental, sistémica”, que aconteceu no seio do capital financeiro na segunda metade do século XX, modificando radicalmente o panorama que era conhecido desde 1850/1860 quando emergiram os primeiros trusts financeiros.

Segundo um estudo publicado pelo National Bureau of Economic Research norte-americano, da autoria dos economistas Moritz Schularick, da Universidade Livre de Berlim, e Alan Taylor, da Universidade da Califórnia, em Davis, é possível identificar empiricamente uma mudança de fundo em 14 países desenvolvidos (Alemanha, Austrália, Canadá, Dinamarca, Espanha, EUA, França, Holanda, Itália, Japão, Noruega, Reino Unido, Suécia e Suíça) no que respeita ao capital financeiro ao longo de mais de um século e meio.

Em “Credit Booms Gone Bust: Monetary Policy, Levarage Cycles and Financial Crisis, 1870-2008”, os autores identificaram “duas eras do capital financeiro”. Uma primeira entre 1870 e 1939. Esta primeira vaga de financeirização acabaria por sofrer um colapso dos agregados monetários e do crédito com a Grande Depressão dos anos 1930. Nessa época, apesar da alavancagem, que geraria diversos grandes pânicos financeiros, como em 1873, 1890/1892, 1907 e 1929/1932, “o crescimento da massa monetária e o aumento do crédito eram essencialmente dois lados da mesma moeda”, dizem os autores.

Seguiu-se uma transição a partir de 1945, em que assistimos aos trinta gloriosos anos de crescimento no “Ocidente” e nos “tigres” do Pacífico, em que as dinâmicas do capital produtivo se sobrepuseram ao capital financeiro, em que o lucro e o reinvestimento se sobrepôs às rendas financeiras e ao rentismo, e em que emergiram a revolução das tecnologias de informação e a revolução do management empresarial.

No entanto, ocorreu, então, uma retoma rápida dos níveis de crédito de antes da 2ª Guerra Mundial por volta dos anos 1970, seguindo-se, depois, um disparo da alavancagem e do risco de uma forma sem precedentes que “desligou” o crédito dos agregados monetários nas décadas seguintes. A anterior relação secular entre massa monetária e crédito foi “quebrada”. Esta tendência dos últimos quarenta anos acabaria por gerar a grave crise financeira dos últimos três anos.

O combate à crise durante estes dois últimos anos custou aos estados e às grandes instituições envolvidas (como o Fundo Monetário Internacional e o Banco Central Europeu) 13 triliões de dólares (mais de 9,6 biliões de euros), o equivalente a um ano de PIB americano, segundo os dados oficiais apurados até Setembro de 2009 pela Grail Research, uma empresa de investigação estratégica de Boston.

Este valor de envolvimento anticrise soma-se a uma destruição de valor financeiro e de quebra do produto interno mundial e do comércio internacional na ordem dos 52,9 triliões de dólares (39,1 biliões de euros), segundo um apuramento provisório com base em diversas fontes (ver Destaque no fim). Se lhe juntarmos, as perdas projectadas para 2009-2010 do sistema financeiro nos mercados maduros derivadas dos problemas com os veículos “tóxicos”, que deverão atingir um montante de 3,4 triliões de dólares (quase 2,5 biliões de euros), o total do “custo” estimado desta crise chega aos 69,3 triliões de dólares (mais de 51 biliões de euros).

Em suma, foi a 12ª maior recessão mundial desde 1850 e a 4ª maior quebra do comércio mundial desde 1900. A destruição de activos financeiros foi mais de 8 vezes superior ao crash das tecnológicas de 2000. Só no caso dos Estados Unidos, o fosso entre o PIB real actual e o PIB real potencial é de 1 trilião de dólares (um gap de 8%), segundo os cálculos de Mark Thoma, professor da Universidade do Oregão, editor de Economist’s View.

Os Estados Unidos lideraram em ambas as linhas de combate ao pânico financeiro de 2008 e à Grande Recessão que se seguiu, envolvendo cerca de 6 triliões de dólares (mais de 4,4 biliões de euros), cerca de 45% do esforço mundial. O segundo país neste esforço global foi a China que aplicou mais de 2 triliões de dólares (1,48 biliões de euros), 15% do montante global.

Geometria variável

No entanto, a distribuição do esforço global foi muito distinta entre os principais países envolvidos.

Enquanto países, como a China, o Japão, a Arábia Saudita, a Itália e a Coreia do Sul concentraram os seus esforços nos programas de estímulos à economia, um outro conjunto de países viu-se obrigado a focalizar o seu ataque na contenção do risco “sistémico” do seu sistema financeiro, como aconteceu com o Reino Unido, a Rússia, a Alemanha, a Irlanda e a Holanda. Países como os EUA e a Espanha repartiram equilibradamente o seu esforço pelas duas linhas de ataque.

No entanto, se o esforço for olhado em relação ao PIB de cada país, verificamos, de novo, uma geometria variável, com países como a Islândia (que enfrentou uma situação de bancarrota), a Irlanda, os Emirados Árabes Unidos (que agregam o Dubai, que tem estado em foco desde Dezembro passado por risco de incumprimento de dívida soberana) e a Letónia a aplicarem entre 30% (casos dos EAU e Letónia) e 76% (a Islândia) do seu PIB na resolução dos problemas gravíssimos do sistema financeiro. Em relação aos estímulos à economia em percentagem do PIB de cada um, os campeões foram a Arábia Saudita (85,5%), a China (47%), os EUA (34,6%), o Quénia (33,5%) e a África do Sul (33,5%).

Portugal nos PIIGS: a intervenção mais magra em % do PIB

A situação dentro dos designados PIIGS europeus (acrónimo que reúne o chamado Clube Méd mais a Irlanda), que agora tanto têm andado em foco nos mercados da dívida soberana, é, também, muito diversa.

Portugal, segundo a Grail Research, aplicou 5,2 biliões de dólares (3,8 mil milhões de euros) no “socorro” ao sistema financeiro (ou seja, foi nesta área que mais interveio financeiramente) e 2,9 biliões (2,1 mil milhões de euros) em estímulos, no conjunto 3,3% do PIB, muito menos, comparativamente com 6,4% do PIB pela Grécia (sobretudo no “socorro” financeiro), 6,6% pela Itália (que aplicou as verbas sobretudo em estímulos à economia), que é a maior economia deste grupo, 10,5% por Espanha e 48,5% pela Irlanda (sobretudo no “socorro” financeiro).

Segundo, um outro estudo, da autoria do Fundo Monetário Internacional (Working Paper 10/44), até Junho de 2009, Portugal teria aplicado 2,4% do seu PIB (referência de 2008) em injecções de capital e outros 2,4% em financiamentos à cabeça pelo Estado e teria “reservado” 12% do PIB em garantias dadas. A Grécia, por exemplo, teria aplicado 2,1% em injecções de capital, 3,3% em aquisições de activos e empréstimos pelo Tesouro, 5,4% em financiamentos à cabeça pelo estado e 6,2% em garantias dadas.

DESTAQUE

Os Números provisórios da Grande Recessão de 2007/2009
(69,3 triliões de dólares em perdas e estímulos, mais de 51 biliões de euros, 120% do PIB estimado para 2009)

A contabilidade da crise:
a) Perdas globais de 56,4 triliões de dólares e 13 triliões de dólares em estímulos estatais;
b) Perdas financeiras: 50 triliões de dólares (37 biliões de euros);
c) Perdas projectadas do sistema financeiro nos mercados maduros para 2009-2010 derivadas dos problemas com o “lixo tóxico”: 3,4 triliões de dólares (cerca de 2,5 biliões de euros);
d) Quebra do PIB em 2009: 490 biliões de dólares (363 mil milhões de euros); 12ª maior recessão mundial desde 1850;
e) Quebra no comércio internacional em 2009: 2,4 triliões de dólares (1,8 biliões de euros);4ª maior contracção do comércio mundial desde 1900;
f) Estímulos públicos: 13 triliões de dólares (mais de 9,6 biliões de euros).

Cálculos:
. Destruição de activos financeiros à escala mundial: 50 triliões de dólares, o equivalente a 87% do produto interno bruto mundial estimado para 2009, segundo o cálculo de Claudio Loser, presidente do Centenial Group Latin America, publicado no Global Journal of Emerging Market Economies (vol. 1, nº2, Maio 2009) e citado no working paper de Ari Aisen e Michael Franken, do Banco Central do Chile, abrangendo a redução no valor de capitalização bolsista, a perda no valor das obrigações e títulos de vida e a depreciação de divisas em relação ao dólar.

. Quebra dos índices bolsistas americanos: 51% do S&P Compósito (de Robert Shiller) e 53,5% do Dow Jones Industrial Average (DJIA), entre 15 de Outubro de 2007 (pico da ‘bolha’ bolsista) e 9 de Março de 2009 (ponto mais baixo até hoje); segunda maior do DJIA, depois da queda de Outubro de 1929 a Julho de 1932, segundo Mark J. Lundeen.

. Registo de perdas globais actuais e potenciais do sistema financeiro (bancos e outras instituições financeiras) nos mercados maduros projectadas para o período 2009-2010, derivadas de “lixo tóxico”, segundo o “Global Stability Report”, do Fundo Monetário Internacional, actualização de Outubro de 2009. Baixaram de uma primeira estimativa em Abril de 2009 no valor de 4 triliões de dólares para 3,4 triliões.

. Contracção mundial do PIB em 2009: -0,8% (em termos nominais, segundo o Word Economic Outlook de 26/01/2010, do Fundo Monetário Internacional) em relação a 2008, cerca de 490 biliões de dólares; 12ª maior recessão desde 1850 (maiores recessões: -11,1% em 1946, -8,1% em 1945; -6,6% em 1932; -6,4% em 1931), quase similar à de 1876 (-0,7%) e abaixo das de 1893 e 1921.

. Contracção do comércio mundial de mercadorias e serviços em 2009: -12,3% em relação a 2008 (segundo o WEO do FMI, 26/01/10 e confirmado por Pascal Lamy, director-geral da Organização Mundial do Comércio, em 24/02/10), cerca de 2,4 triliões de dólares; período de concentração das quebras: -18% entre Abril de 2008 e Agosto de 2009; a partir desta data o comércio mundial voltou a crescer; quarta maior contracção desde 1900 quase ex aequo com a de 1938 (-12%); contracções anteriores mais graves: -32% em 1932; -29% em 1931; – 20% em 1930. A quebra em 2009 sucedeu a um aumento médio anual de 12% entre 2000 e 2008.

. Total dos estímulos à escala mundial: 13 triliões, segundo o levantamento da Grail Research até Setembro de 2009.

Os dois maiores riscos no horizonte de 2010 e com efeitos para anos seguintes são económicos: primeiro, a continuação do estoirar de “bolhas” no terreno bolsista, imobiliário e nos mercados de commodities e, em segundo lugar, o comportamento do crescimento da economia chinesa, actualmente o “motor” do crescimento mundial, caso o aumento do seu produto interno bruto desça, subitamente, para os 6%, em média, ao ano ou menos.

Estes dois riscos têm uma probabilidade superior a 20% e acarretarão efeitos em dominó na economia mundial acima cada um dos 250 biliões de dólares (mais de 175 mil milhões de euros, mais do que o PIB português). No caso das derrocadas em mercados de activos financeiros ou outros o efeito poderá estar acima de 1 trilião de dólares (mais de 700 mil milhões de euros).

O estudo de probabilidades e o seu efeito económico foi desenvolvido pelo World Economic Forum (WEF) em colaboração com o Citi, o grupo Marsh & McLennan, a Swiss Re, o Centro de Risco da The Wharton School e a Zurich Financial Services.

Trata-se do Global Risks 2010, uma análise de risco global que já vai na sua quinta edição, e que, para além de uma matriz de riscos (Global Risks Landscape), desenha um mapa de interconexões dos riscos (Risks Interconnections Map, acrónimo: RIM), permitindo seguir os efeitos sistémicos e de dominó de cada risco tomando em linha de conta 158 países e mais de 30 riscos globais. Estes mapas de interconexões evitariam o que a equipa do Global Risks designa por análise em “silos” e permitiriam uma mais eficaz gestão do risco. O WEF decidiu avançar com a ideia de um mecanismo ou corpo técnico designado por Global System Risk and Vulnerability Facility.

A partir da matriz elaborada pelo WEF e do seu mapa de interconexões, é possível seleccionar oito principais riscos (ver destaque abaixo) com probabilidade superior a 10% e com um impacto económico global acima dos 175 mil milhões de euros. A maioria dos riscos (cinco) é do âmbito económico, distribuindo-se os três restantes pela área da saúde (doenças crónicas), pela geopolítica (problemas de governação global, como o teste do papel do G20) e pela tecnologia (a situação de vulnerabilidade das infra-estruturas críticas de tecnologias de informação com interconexão directa aos sistemas militar, financeiro, logístico, de água e electricidade, e de emergência).

Uma “deslocação” geográfica do risco

Entre os riscos económicos, as crises orçamentais e as ligadas à dívida soberana, sobretudo dos países desenvolvidos e do G20, surgem logo a seguir aos dois principais riscos (bolhas e China). Segundo este estudo do WEF, os défices orçamentais dos países do G20 representam hoje 7,9% do PIB combinado desses vinte países, mais de 2 vezes acima do famoso “tecto” europeu de 3% fixado no Tratado de Maastricht. Estima-se que, em 2014, o peso da dívida soberana dos países desenvolvidos em relação ao seu PIB atinja os 118%.

O ónus do desencadeamento de crises globais a partir destes problemas de défice público e de refinanciamento da dívida, segundo o WEF, teria passado do mundo emergente (apesar de situações extremas como na Venezuela, Argentina ou na Ucrânia) para o mundo desenvolvido. No “mundo desenvolvido”, o WEF inclui os antigos “tigres” do Pacífico, os reinos e emirados do petróleo do Médio Oriente (de que o caso do Dubai é o mais grave) e, naturalmente, os países europeus que têm estado em foco na actual crise dos preços dos credit default swaps, como a Islândia, os designados por PIIGS (Portugal, Itália, Irlanda, Grécia e Espanha), dois bálticos (Letónia e Lituânia) e a Hungria.

Curiosamente, riscos geopolíticos, como os associados à Coreia do Norte ou ao terrorismo internacional, terão probabilidade de risco inferior a 5%.

Os temas das bolhas, da China e das crises orçamentais são preocupações que se têm mantido desde o primeiro relatório sobre riscos globais publicado em 2006. A partir do relatório de 2009, o WEF associou na lista de preocupações prioritárias o problema da governação global e as doenças crónicas.

Dois problemas transversais

O estudo para 2010 refere, ainda, dois problemas transversais que carecem de estratégias globais: o disparo do desemprego estrutural (agravado nos países desenvolvidos pela Grande Recessão ainda em curso) e o crescimento de regiões em colapso social, e o subinvestimento em infra-estruturas. Neste último campo, as necessidades até 2030 somariam duas vezes o PIB mundial actual. O WEF recomenda que a abordagem ao investimento em infra-estruturas atraia os fundos de pensões e os fundos soberanos e não só os tradicionais investidores das parcerias público-privadas.

Fora do grupo de oito riscos globais principais para 2010, o mapa de interconexão de riscos coloca na sua proximidade quatro riscos globais adicionais: os efeitos da regulação, a emergência de proteccionismo nos países emergentes com um recuo na globalização, uma eventual derrocada do dólar e um novo choque petrolífero.

O gabinete francês de análise estratégica que edita o GlobalEurope Anticipation Bulletin (GEAB) dá um panorama de 2010 ainda um pouco mais negro.

Falando, desde há alguns anos, do desenrolar de “uma crise sistémica global”, o GEAB refere a confluência, este ano, de cinco tendências negativas fundamentais: a) o colapso das bolhas dos défices públicos e o aumento do risco das dívidas soberanas; b) a colisão fatal do sistema bancário “ocidental” com a subida dos incumprimentos de pagamentos e um muro de dívidas chegando à maturidade; c) a subida inevitável das taxas de juro; d) a multiplicação dos motivos de tensão internacional (a tal questão da governação global a que se refere o WEF); e, finalmente, e) a insegurança social crescente.

Os oito riscos de 2010 (segundo o WEF)

1- Colapso de “bolhas” de activos financeiros ou reais (imobiliário, commodities)
2- Abrandamento do crescimento económico da China (descida para uma taxa nos 6% ou menos), o principal motor actual da taxa de crescimento mundial
3- Agravamento do peso das doenças crónicas com impacto elevado nos custos da segurança social e no absentismo
4- Crises orçamentais e da dívida soberana nos países desenvolvidos podendo provocar crises globais
5- Problemas de “governação” global derivados da juventude do G20 como instituição geopolítica líder, substituindo o G7
6- Aumento de políticas e movimentos proteccionistas nos países desenvolvidos do Ocidente e do Oriente
7- Volatilidade dos preços dos produtos alimentares com impacto no aumento da fome e da miséria nos países em que o consumo destes bens supera 50% do cabaz de compras
8- Rupturas nas infra-estruturas críticas de tecnologias de informação com efeito dominó sobre os sectores que mais delas dependem (financeiro, electricidade, água, logístico, militar, de resposta a emergências)

A solução de “protectorado” das contas gregas, que irão a uma primeira audição em 16 de Março próximo por parte dos ministros das Finanças do Ecofin europeu, não parece muito sustentável a Mark Thoma, um macroeconomista e professor de econometria da Universidade do Oregão, nos Estados Unidos. Por isso, o professor americano e um dos mais afamados bloguistas mundiais da área de economia (que edita o Economist’s View), advoga o estudo da criação de um Fundo Monetário Europeu (FME).

A Grécia precisa de mais do que o primeiro “sim, mas” que obteve de Bruxelas quando, no pico da crise das últimas semanas de Janeiro e das duas primeiras semanas de Fevereiro, teve de lançar um SOS aos parceiros da Zona Euro. Necessita de um “sim” claro nessa próxima audição em Março para poder recorrer, em melhores condições do que as actuais, ao mercado de capitais internacionais para se refinanciar nos dois meses seguintes em mais 20 mil milhões de euros.

Ameaça da Moody’s

A agência Moody’s já ameaçou que, se o relatório de Março não for satisfatório, a Grécia poderá ver a sua notação de rating piorar em relação a Dezembro passado quando passou de A1 para A2 com um outlook negativo. As outras duas agências mais conhecidas, a Fitch e a S&P, já despromoveram a Grécia de A- para o nível BBB+, o que coloca o país na linha de fronteira dos requisitos mínimos para empréstimos do Banco Central Europeu (BCE). O BCE tinha como limite mínimo a notação de A-, mas com a crise financeira colocou entre parêntesis, temporariamente, esse patamar, eventualmente até 2011.

Ora, a Grécia continua com um preço muito elevado dos credit default swaps (cds, acrónimo em inglês) sobre a sua dívida soberana, o que aumenta o spread em relação à referência alemã. A pátria helénica continua acima dos 370 pontos base e, por isso, não conseguiu, ainda, sair dos 10 países com maior risco de incumprimento. A sua tradição de defaults remonta ao século XIX, com quatro episódios, e a 1932. Mas, no conjunto, sofreu 58,6 anos de impacto destes problemas, desde que se tornou independente do império turco-otomano em 1821, segundo um estudo dos professores Kenneth Rogoff e Carmen Reinhart para o livro This Time is Different (Princeton Univ. Press, Setembro 2009).

O Tratado de Lisboa, já em vigor, dispõe no seu artigo 126 de um conjunto de 14 disposições para lidar com membros com défice orçamental excessivo, algumas das quais estão já em aplicação no caso grego.

Separação de funções com o BCE

Mark Thoma acha, no entanto, que se torna necessária a criação de um fundo com contribuições dos diferentes países da Zona Euro em função do seu comportamento face à dívida soberana. Apesar da existência do Fundo Monetário Internacional, e de Thoma ser contra “redundâncias”, ele acha que a Europa precisa de um tal tipo de instituição própria.

Também não crê que haja colisão com o Banco Central Europeu, pelo menos, nesta fase, em que advoga a separação “por um lado, da política monetária e das funções de socorro ao sistema financeiro, com as funções, por outro lado, que deveria ter um FME como instituição de desenho, monitoramento e programas de assistência financeira aos países da zona euro que entrassem em situação de turbulência”, como nos sublinha.

Uma instituição deste tipo blindaria a zona euro dos ataques especulativos a alguns dos seus membros mais frágeis em termos de contas públicas.

Thoma duvida que a política dentro da zona euro o permita, mas avança que é uma boa ideia para ser tentada.

Apenas em uma semana a onda especulativa nos mercados da dívida soberana dos países “periféricos” da Zona Euro abrandou. Mas não esvaziou totalmente.

O mercado de credit default swaps (acrónimo popular: CDS) acalmou para o conjunto dos países designados por PIIGS (Portugal, Irlanda, Itália, Grécia e Espanha) depois dos dias negros de 4 e 8 de Fevereiro.

No caso português, o preço dos CDS fechou, ontem (19/02), nos 160 pontos base, segundo a CMA DataVision, tendo caído 34% em relação ao pico de 8 de Fevereiro, quando atingira o máximo histórico de 245,22 pontos base. No caso grego, a queda foi de 17%, apesar da revelação, esta semana, dos contornos de uma operação swap cambial em 2002 engendrada pelo governo de então e pela Goldman Sachs e do rebentamento de uma bomba em Atenas em frente dos escritórios da JP Morgan.

A exposição “sistémica” à Grécia

Mas, nos casos grego e português a onda de especulação ainda não esvaziou. Se tomarmos como linha de partida mais recente, a já famosa declaração em 13 de Janeiro pela agência de rating Moody’s sobre a “morte lenta” da Grécia e de Portugal, os preços dos CDS relativos à dívida soberana portuguesa ainda estão 30% acima do valor nessa data e 7% no caso grego. A Grécia continua, aliás, no clube dos 10 países com maior risco de incumprimento da sua dívida soberana, ainda que em último lugar, com um pé quase fora, disputando a posição com o estado americano da Califórnia.

O núcleo duro da Zona Euro está, de facto, muito exposto à dívida da Grécia. Os bancos franceses e alemães têm uma exposição à dívida grega de mais de 100 mil milhões de euros, o equivalente a mais de 60% do PIB português. Uma bancarrota grega – que abriu falência no séc. XIX por quatro vezes e uma outra vez em 1932 – acarretaria um efeito sistémico no sistema financeiro do eixo franco-alemão.

Contudo a questão não se coloca só em relação à Grécia. No conjunto, os bancos europeus têm uma exposição de 600 mil milhões de euros em relação ao grupo Grécia, Espanha, Irlanda e Portugal.

Período de convergência

Abre-se, em breve, um novo período crítico para a Grécia, não só devido ao “protectorado” de Bruxelas sobre as contas públicas gregas, como em virtude do país ter de recorrer ao mercado internacional entre Abril e Maio para se refinanciar em mais 20 mil milhões de euros. O governo grego anunciou ir lançar no mercado, em breve, uma colocação de 5 mil milhões de euros de títulos a 10 anos, encarando-a como “um referendo” aos investidores. Por outro lado, a 16 de Março terá de apresentar em Bruxelas um relatório de progresso sobre o plano de austeridade.

Também a questão da dívida remanescente de mais de 15 mil milhões de euros do Dubai World regressará ao palco em Março e Abril. Correm rumores de que a empresa-chave do emirado apenas poderá cumprir com 60% da dívida. Portugal entre Março e Junho terá de refinanciar 12 mil milhões de euros da dívida.

Em suma, há uma convergência de problemas de refinanciamento nos próximos três meses que vai, de novo, exigir da Zona Euro e da União Europeia o debate mais aprofundado do dilema estratégico que se coloca: a) avançar para um controlo político mais apertado, incluindo, em contrapartida, mecanismos de socorro financeiro de emergência aos países em risco de default, ou b) manter o sistema de observação de contas aplicado ao caso grego e ver como a situação evolui, deixando o campo aberto aos movimentos de especuladores e aos diktats das agências de notação.

Esta semana, um académico americano no CBS Money Watch sugeriu a saída deste dilema com a criação de um Fundo Monetário Europeu. O proponente, Mark Thoma, professor da Universidade do Oregão e responsável pelo blogue de economia Ecomomist’s View, duvida que, politicamente, seja pacífica a criação de uma instituição deste tipo, mas admite que é “uma boa ideia” que pode ser forçada pela realidade.

Um problema «fractal» do “Ocidente”

O problema não é, no entanto, apenas, dos PIIGS europeus, como o eixo anglo-americano da imprensa financeira pretende fazer passar deixando a porta aberta para a (desejada) desagregação do jovem euro (que fez 10 anos recentemente) e a janela de oportunidade aos especuladores. Até o Nobel da Economia Paul Krugman, na segunda-feira, argumentando que o problema não era dos défices públicos nos “periféricos” europeus, apontou o dedo “à inflexibilidade do euro” como estando no “coração da crise”.

Martin Feldstein, professor de Harvard, sugeriu, mesmo, no Financial Times, que a Grécia metesse umas férias conjugais em relação à zona euro e voltasse à dracma desvalorizando-a, de seguida, em 30%, com o envolvimento do Fundo Monetário Internacional. O que provocou um debate aceso na blogosfera sob a conclusão que seria bem pior a emenda que o soneto.

Mas a Grécia – ou mesmo o resto dos PIIGS – não está sozinha no clube. Como referia o historiador americano Nial Ferguson, no Financial Times, é um problema da maioria dos países ditos ricos. Há “uma geometria fractal da dívida – o problema é basicamente idêntico da Islândia à Irlanda ao Reino Unido e aos Estados Unidos. Apenas surge com dimensões diferentes”. Segundo Ferguson, o Japão e o Reino Unido vão ter de realizar um esforço de “emagrecimento” do défice orçamental em relação ao PIB ainda maior do que a Irlanda, a Espanha e a Grécia, e os EUA terão de fazer um ajustamento ainda maior do que Portugal.

Os alemães alegam inclusive que é necessário instituir um travão orçamental constitucional em cada país da Zona Euro, como o fizeram, dentro de portas, no final de 2009 aprovando uma emenda constitucional limitando o défice.

Os casos inglês e americano

Os casos inglês e americano vieram ultimamente à liça. O défice britânico, por exemplo, deverá atingir os 12,8% do PIB acima dos 12,7% no caso grego. Por isso, em Londres, o debate está ao rubro: 60 economistas apoiaram a decisão de Alistair Darling, ministro do Tesouro inglês, de adiar os cortes orçamentais para o próximo ano orçamental, em resposta a um manifesto de 20 economistas que defenderam a necessidade de austeridade desde já, na linha defendida pelos conservadores britânicos. Nos Estados Unidos, o Nobel da Economia Joseph Stiglitz condenou o que chamou de “fetichismo do défice” levantando-se contra as pressões para que se inicie, desde já, uma estratégia de “saída” de resposta à crise, quando, ainda, se corre o risco de uma recaída (double dip, no jargão técnico).

Sinais destas “dúvidas” transpareceram, esta semana, na dança dos preços dos CDS de alguns dos principais bancos americanos e ingleses, com posições acima dos 100 pontos base, como o Bank of America, Morgan Stanley, a própria Goldman Sachs, Royal Bank of Scotland, Lloyds e Barclays.

Por isso, mais importante do que a dança dos preços dos CDS nos casos do Dubai (nível actual acima dos 600 pontos base), da Letónia (acima dos 500 pb) e da Grécia (acima de 350 pb) – os três que estão no clube dos 10 com maior risco -, ou de outras economias pequenas como Hungria (acima dos 240 pb), Portugal (160 pb) e Irlanda (143 pb), serão as oscilações no caso das grandes economias do “ocidente” que nos deverão manter alerta. Para se avaliar se a Grande Recessão passa a uma “segunda fase”, a de uma derrocada na confiança sobre o cumprimento das obrigações das dívidas soberanas desses países.

Nial Ferguson recorda inclusive que a Moody’s já avisou os EUA e que a Fitch fez o mesmo para o Reino Unido, ao recordarem que a notação triplo A (que significa o menor risco de crédito) de ambos “não estava garantida para sempre”. A comissão do orçamento do Congresso norte-americano já sugeriu que os EUA nunca mais conseguirão um orçamento equilibrado. “NUNCA MAIS” – sublinha Ferguson, em maiúsculas.

O gabinete de análise estratégica francês que edita o GlobalEurope Anticipation Bulletin já referiu que os órgãos de comunicação anglo-americanos, particularmente os financeiros, agitam o “arbusto” (a Grécia) para desviar a atenção da floresta, tentando “branquear” o problema crítico das duas economias, EUA e Reino Unido.

DESTAQUE DA SEMANA
O sinal da Reserva Federal
O primeiro passo de “saída” na política monetária foi dado na quinta-feira à noite pela Reserva Federal (FED), subindo em 25 pontos base a taxa de desconto (valor cobrado pela FED nos empréstimos directos a bancos), passando de 0,5% para 0,75%, ainda assim muito abaixo da taxa correspondente europeia de cedência de liquidez que se situa em 1,75%. Esta decisão foi recebida com surpresa, pois se antecipou à reunião dos governadores da Reserva Federal em Março, presidida por Ben Bernanke.

Os analistas da Cumberland Advisors consideraram tal medida como introduzindo um grau de incerteza maior na conjuntura que os mercados financeiros terão de digerir, adicionando um prémio de risco que se vai repercutir em todo o ecossistema de financiamentos à economia real, aos particulares e à dívida soberana.

A FED não mexeu, contudo, na taxa directora norte-americana (a designada por FED Funds Rate) que se mantém no intervalo entre 0 e 0,25%. O Banco Central Europeu mantém a sua taxa principal de refinanciamento em 1% desde Maio de 2009.

Aliás Bernanke declararia em Washington, dias 24 e 25 de Fevereiro, perante o Painel sobre Finanças da Câmara de Representantes do Congresso americano e, depois, no Painel Bancário do Senado, que a situação de desemprego estrutural elevado (e de taxa de desemprego geral próxima de 10%), reflexo de uma retoma muito frágil, “provavelmente justifica” que a taxa directora se mantenha “excepcionalmente a níveis muito baixos por um período extenso” (uma expressão que a FED tem usado desde Dezembro de 2008). Bernanke apresentava o seu relatório semestral sobre política monetária.

Não se espera que Bernanke dê sinais de mudança na taxa directora antes da ida ao Congresso em Julho.

No entanto, o analista Mark J. Lundeen é de opinião que a margem de manobra da FED é hoje muito mais limitada do que há três ou quatro anos atrás, quando a Reserva Federal podia, com segurança, aumentar a taxa directora para valores elevados, como o fez até chegar aos 5,38%. “Em 2010, agora, se a FED quiser subir a taxa directora mesmo que seja só para 3%, todo o sistema colapsará. O mercado da dívida caminha em cima de prateleiras de ovos. O Doutor Bernanke não vai pôr-se a aumentar as taxa de juro, pois tem medo de rebentar esta bolha. Mas se ele não o fizer, alguma coisa o fará”, ironiza Lundeen.

O consumo privado não será o motor da retoma de crescimento económico do G7 (Estados Unidos, Japão, Alemanha, França, Reino Unido, Itália e Canadá) nem de mais outros 9 membros da OCDE (Austrália, Áustria, Bélgica, Espanha, Finlândia, Holanda, Irlanda, Noruega e Suécia), concluiu um estudo de investigação levado a cabo por Franziska Ohnsorge, economista sénior do Banco Europeu para a Reconstrução e o Desenvolvimento (BERD), e Ashoka Mody, director-adjunto do Departamento Europeu do Fundo Monetário Internacional (FMI).

A importância do assunto é evidente. Nos Estados Unidos, o consumo privado pesa 70% no produto interno bruto (PIB), na Alemanha 60%, e no caso português 66,5% em 2008, segundo o recente relatório do Orçamento de Estado para 2010.

O estudo, com suporte econométrico, publicado pelos “Working Paper” do FMI, abrange um período longo de análise entre meados dos anos 1980 e 2007, antes de o irromper do pânico financeiro, e permitiu aos dois investigadores verificar que, em períodos depressivos ou mesmo de transição de ciclo económico da recessão para a retoma, há um “protagonista” que troca as voltas às dinâmicas do consumo privado.

Chama-se incerteza, uma variável a que Keynes já nos anos 1930 – por exemplo, nas célebres “cartas abertas” ao presidente norte-americano Roosevelt em 1933 e 1938 – dava grande ênfase, e que neste estudo se procura avaliar empiricamente.

Volatilidade económica

Esse estado de alma deriva do disparo do desemprego e das falências e das expectativas que as famílias manifestam em relação a essas situações de destruição do tecido económico. E depende até de uma variável de contexto, mais abrangente, que os dois investigadores, também, analisaram e que tem a ver com a “volatilidade económica”, avaliada pelo desvio entre as previsões de crescimento e os números que depois se concretizam na realidade. Tais “desvios”, quando são elevados, têm impacto real na atitude das famílias que tendem a equacionar probabilidades de “acontecimentos catastróficos” ou a manifestar “medo” pelos riscos que uma “cauda longa” pode trazer no final, sem que sejam, ainda visíveis.

Este estado de alma traduz-se num comportamento dos agregados familiares que Ohnsorge e Mody designam de “comportamento de precaução”. Tal comportamento constrange o consumo privado no curto prazo até que uma dada almofada de segurança seja reconstruída, “o que leva tempo”, sublinha o estudo. “Verificámos, no curto prazo, que a incerteza contínua afectando o rendimento, reduz significativamente o crescimento do consumo”, refere, também, o estudo.

Efeito de precaução

O que gera o tal efeito de precaução, dizem os investigadores. “A teoria económica – Keynes nomeadamente – e os resultados empíricos sugerem que os agregados familiares, nestas circunstâncias, tendem a acumular poupanças como almofada de precaução”, diz-nos a investigadora em entrevista. “A implicação desta atitude de emergência é que, naturalmente, parte das transferências dos governos para as famílias e algum alívio fiscal será mais poupado do que gasto no consumo”, prossegue.

Os dois investigadores verificaram que um aumento do desemprego na ordem de 1 ponto percentual reduz a taxa de crescimento do consumo privado em 0,75 pontos percentuais e que 1 ponto percentual no “desvio” sobre o crescimento económico vê associada uma quebra de 0,9 pontos percentuais na dinâmica de aumento do consumo. Por outro lado, um estudo da OCDE, referido recentemente pelo World Economic Forum (Global Risks 2010), referia que 1 ponto percentual de aumento no desemprego gera um aumento da dívida pública até 3% do PIB num horizonte de dez anos.

Sem dúvida que é importante realizar essas transferências para segurar o rendimento real de muitas famílias afectadas pela depressão, mas os governos têm de saber que tais operações não são decisivas para fazer disparar o consumo. “A estabilidade do contexto macroeconómico é, também, importante. Apesar da volatilidade global económica e financeira ter diminuído substancialmente, continua a estar relativamente alta. Aliás, com o desemprego a continuar a crescer, mesmo já fora do período de recessão, quer o nível como o grau de incerteza no rendimento disponível continuam altos”, diz Ohnsorge.

Mudanças no comportamento do investimento

O estudo verificou, ainda, que há duas outras variáveis que, também, actuam como factores desaceleradores do crescimento do consumo privado: a instabilidade financeira, e a própria diminuição drástica da riqueza em valores financeiros provocada pela crise financeira, e a diminuição da população activa por efeito do envelhecimento populacional.

A concluírem referem que a viragem para a exportação também se vê confrontada com a maldita da volatilidade – aliás tende a ser “ainda mais significativa do que no caso do consumo” – e que “são necessárias mudanças de comportamento no investimento”.

Um efeito não linear

O estudo revela, ainda, outro efeito interessante relativo com a riqueza das famílias. Ou seja, um aumento desta, por efeito de um melhor ambiente bolsista ou na economia real, não se traduz automaticamente em aceleração do consumo privado.

“Observámos efeitos não lineares”, dizem os investigadores. “O aumento do consumo não responde directamente ao crescimento da riqueza até ao ponto em que essa riqueza atinge um patamar que os agregados familiares consideram uma almofada suficiente para fazer face à incerteza. A partir do momento em que esse nível é atingido, então o aumento da riqueza e o consumo andam a par”.
Por isso, é de esperar “pela frente um período de crescimento lento do consumo, até que as famílias reconstruam o seu nível de segurança”.

Franziska Ohnsorge refere, no entanto, que o estudo não tomou em linha de conta o património imobiliário, hoje em dia, para muitas famílias da classe média, a sua fatia mais gorda da sua riqueza.

Entrevista Rápida a Franziska Ohnsorge

«Para o comportamento do consumo é mais importante ainda a estabilidade do ambiente económico. A crise financeira introduziu a incerteza sobre o futuro dos rendimentos familiares. Ainda que a volatilidade financeira tenha descido ultimamente, ainda se mantém alta. Além do mais, com o desemprego a crescer, quer o nível real de rendimentos foi seriamente afectado quer a incerteza disparou».

P: O que os levou a realizar este estudo?
R: A nossa investigação iniciou-se para o caso alemão. A Alemanha tinha revelado um crescimento baixo do consumo pelo menos até meados dos anos 1990, comparando com outros países. Por que razão isto acontecera? O que nos levou a um estudo comparativo. Depois, com o evoluir dos acontecimentos recentes, fomos levados a utilizar estas nossas conclusões para a avaliação das implicações em relação à retoma e aos desequilíbrios globais.

P: Muitas das políticas que foram seguidas recentemente procuravam aumentar o consume nos países OCDE através de transferências ou de estímulos ao consumo a partir do orçamento público. Actuar por essa via não terá impacto no crescimento?
R: As transferências do Estado ou cortes nos impostos no consumo ou no rendimento procuram aumentar o rendimento real das famílias (depois de impostos). Isso é importante. Contudo, nós argumentamos que para o comportamento do consumo é mais importante ainda a estabilidade do ambiente económico. A crise financeira introduziu a incerteza sobre o futuro dos rendimentos familiares. Ainda que a volatilidade financeira tenha descido ultimamente, ainda se mantém alta. Além do mais, com o desemprego a crescer, quer o nível real de rendimentos foi seriamente afectado quer a incerteza disparou. A teoria económica, bem como a nossa investigação empírica sugerem que as famílias tenderão a poupar como precaução em tais circunstâncias. A consequência é que uma parte das transferências ou de ganhos de impostos serão poupados em vez de gastos.

P: No vosso estudo referem que a riqueza tem efeitos não-lineares. As variações desta no curto prazo não têm efeito significativo?
R: A riqueza tende a ser persistente em tempos normais. Na nossa amostra, desde meados dos anos 1980 a 2007, encontrámos evidência de um efeito não linear significativo. O crescimento do consumo não responde a aumentos da riqueza, até ao ponto em que esta atinge um certo patamar que as famílias pretendem como almofada contra a incerteza financeira. Logo que esse patamar é ultrapassado, o crescimento do consumo começa a estar alinhado com o crescimento da riqueza. Os resultados da nossa investigação apontam para convergir com a opinião de outros que sugerem que poderemos ter pela frente um período de crescimento baixo do consumo, até que as famílias reconstruam as suas almofadas.

P: Quais as principais reacções à vossa investigação que receberam até à data?
R: A maioria das pessoas que leu o artigo concorda como sendo plausível a tese da poupança de precaução, o que tem implicações imediatas em relação à retoma. Outros ficaram intrigados com as diferenças de longo prazo entre os comportamentos de consumo e de poupança, e os factores por detrás dessas diferenças: os diferentes graus de volatilidade, a aversão ao risco reflectida nos preços dos activos, e as tendências demográficas, tudo aspectos que analisamos no artigo. Contudo, há uma limitação: a riqueza em termos de imobiliário não foi considerada. Para muitas famílias, o imobiliário é a principal riqueza. No entanto, dados com qualidade sobre o assunto, com possibilidade de comparação entre países e ao longo do tempo, é difícil de apanhar.

A incerteza “deslocou-se” do terreno da recessão na economia real para a área financeira, de novo. O foco de atenção passou dos números do PIB e do desemprego para a situação do risco de incumprimento das dívidas soberanas, com particular atenção, desde princípio de Janeiro, na Europa. Parece que uma amnésia se abateu sobre a crise

Aos “suspeitos” do costume em matéria de risco de dívida como a Ucrânia e a Islândia, juntou-se numa espiral estonteante a Grécia (que chegou a ocupar o 8º lugar do clube dos 10 maiores de risco) e, depois, Portugal, em virtude da crise política em torno do orçamento de Estado e das fragilidades da solução governativa minoritária que conduziram à sua “colagem” (excessiva) ao padrão grego.

O risco português avaliado pelo nervosismo no mercado dos credit default swaps (CDS) chegou a um pico histórico na segunda-feira (8/02) com o preço desses veículos financeiros a atingir os 245,22 pontos base (pb). Distante, sem dúvida, do nível atingido pela Grécia (acima de 400 pb), mas correspondendo a um disparo de quase 150% nos últimos 28 dias de negociação segundo a Markit. A situação acalmou, entretanto, e o preço dos CDS relativos a Portugal já estava hoje (10/02) nos 169 pb.

Menos falados nos media europeus ocidentais, há dois países bálticos, a Letónia (que pertence ao clube dos 10 de maior risco) e a Lituânia, e vários na periferia de Leste, como a Bulgária, Roménia e Hungria que estão em situações de risco.

Com as perspectivas de uma retoma modesta nos países OCDE e face a algum esvaziar das míni-bolhas bolsistas, os investidores e os especuladores olham com nervosismo para a área da dívida soberana e da dívida das grandes empresas. Na sondagem realizada pela agência de notação Fitch relativa a Janeiro, 70% dos respondentes dos meios investidores declararam-se preocupados com o tema da dívida soberana. Um dado os atormenta: em 2010, os governos europeus necessitarão de pedir emprestado nos mercados 2200 mil milhões de euros, 12% do PIB da União Europeia.

Alarme na dívida empresarial

Acresce que o panorama no sector da dívida empresarial não os acalma. O prémio de risco subiu assustadoramente num conjunto de entidades europeias, a começar pela banca. Os maiores crescimentos em termos de preço dos CDS observaram-se, nos últimos trinta dias, num conjunto de bancos da Península Ibérica e no Intesa Sanpaolo italiano.

No caso da Península, tais disparos, por ordem decrescente abrangem: 207% para o BCP; 142% para o BES; 84% para o Santander; 80% para o BBVA, segundo dados da Fitch. Ainda segundo a mesma agência, em termos de aumento mensal no percentil no ranking dos CDS, a ordem decrescente é a seguinte: “BBVA, Intesa Sanpaolo, UBS, BNP Paribas, BCP, Credit Suisse, Commerzbank, Société Générale, BES e Santander”.

No caso das não-financeiras, a Fitch chama a atenção para um grupo de cinco grandes empresas europeias com um índice de maior liquidez, liderado pela Telecom Italia, e onde se encontra a Portugal Telecom BV. Os preços dos CDS da PT BV e da PT SGPS subiram mais de 100% nos últimos 28 dias. Ontem, tal como os CDS da dívida soberana portuguesa, baixaram, e encontram-se abaixo dos 150 pb.

O problema que a Fitch Ratings levanta no seu despacho de hoje é pertinente: toda esta instabilidade em torno das dívidas soberanas poderá gerar uma recaída recessiva – situação conhecida pelo termo técnico inglês de double-dip – na economia real que agravará, ainda mais, a situação de risco de crédito das grandes empresas, particularmente nos sectores industriais. Uma pescadinha de rabo na boca.

As bolsas dos Estados Unidos e da Europa fecharam hoje (9/02) no positivo, depois de um clima de crash que se viveu até ontem. A bolsa grega reanimou 6% depois das quedas brutais na semana passada e na própria segunda-feira.

O mercado dos credit default swaps (veículos financeiros de seguro contra o risco de incumprimento da dívida soberana, conhecidos pelo popular acrónimo de CDS) relativos aos cinco países europeus incluídos na designação pejorativa de PIIGS (Portugal, Itália, Irlanda, Grécia e Espanha) assistiu hoje a uma baixa generalizada do risco. As quebras de preços dos CDS nestes seis países lideraram as melhorias da situação de crédito em todo o mundo. A Grécia conseguiu descer do 8º lugar de maior risco mundial para 10º, estando à beira de poder sair do maldito clube. Voltou a situar-se abaixo da barreira dos 400 pontos base (pb), fechando perto dos 380 pb.

Portugal melhora posição

Portugal, ainda, se mantêm como segunda situação de maior risco neste grupo europeu, acima ligeiramente dos 200 pb (caiu hoje 16,7% em relação a ontem, a segunda maior descida à escala mundial), apesar da agência de notação Fitch ter declarado hoje numa teleconferência a partir de Londres que o risco de incumprimento era “próximo de zero”. Arrastadas pela melhoria da situação da dívida soberana portuguesa, a PT BV e a EDP viram os seus riscos descerem, também.

A Irlanda desceu para abaixo dos 160 pb, e a Espanha (desceu 18%, a maior à escala mundial) e a Itália mantém-se abaixo dos 150 pb. O ataque especulativo dos hedge funds à Zona Euro a partir dos seus elos mais fracos parece ter abrandado.

Na Europa, a situação da Letónia agravou-se hoje, estando actualmente em 8º lugar no clube mundial dos de maior risco (que abrangem, hoje, por ordem decrescente, Venezuela, Argentina, Ucrânia, Paquistão, Iraque, Islândia, Dubai, Letónia, Republica Dominicana e Grécia) e o Dubai viu a sua situação de risco, também, agravar-se.

A situação grega continua a ser citada como a mais preocupante pelo potencial de caos político que pode gerar na região balcânica e pelo efeito de contágio sistémico sobre toda a Zona Euro. O diferencial entre os juros da dívida grega e da alemã estava em 2007 nos 0,1 pontos percentuais (pp), mas disparou durante a primeira semana negra de Fevereiro de 2010 para mais de 4,2 pp.

A inversão alemã sobre a situação grega

Apesar da Comissão Europeia ter decretado uma espécie de “protectorado” sobre as contas públicas gregas, cujo plano de consolidação orçamental até 2013 passou a estar sob vigilância apertada regular, os mercados financeiros só se acalmaram hoje com a divulgação da preparação, no Bundestag (Parlamento alemão), de um alegado “plano” de salvação da Grécia pela CDU/CSU de Angela Merkel, segundo a versão alemã do Financial Times (FTDeutschland). Rumores similares dão conta de que, alegadamente em segredo, técnicos do Banco Central Europeu terão estado a reunir com representantes de países membros da Zona Euro no mesmo sentido.

A proximidade da cimeira informal de líderes europeus de dia 11 de Fevereiro (quinta-feira) em Bruxelas tem ajudado à projecção de diversos rumores pretendendo afastar a solução de envolvimento do Fundo Monetário Internacional no caso grego, e, depois, eventualmente em outros. Tal solução foi advogada, no fim-de-semana, pelo Financial Times e o The Economist.

A Alemanha, segundo os próprios jornais alemães, como o FTD e o Der Spiegel, já estaria a inclinar-se para uma política activa de envolvimento, a partir do próprio renascimento do eixo franco-alemão e da sua Agenda 2020. Duas soluções parecem estar em cima da mesa: a emissão de eurobonds ou ajudas bilaterais extraordinárias. O novo Tratado de Lisboa permite no seu artigo 122-2, tal tipo de intervenção de assistência financeira a um membro “em certas condições” de “dificuldades ou ameaça séria de graves dificuldades em virtude de acontecimentos excepcionais escapando ao seu controlo”.

Segundo o The Telegraph londrino, a mudança de posição oficial alemã deriva da força dos números: a sua exposição no caso da Grécia é de 43 mil milhões de euros, no caso de Portugal de 47 mil milhões, na Irlanda de 193 mil milhões e na Espanha de 240 mil milhões, segundo dados do Banco de Pagamentos Internacionais (BIS).

É esperada amanhã (10 de Fevereiro), nas vésperas da cimeira de Bruxelas, uma declaração do ministro das Finanças alemão, Wolfgang Schauble, sobre a situação grega junto dos seus colegas de governo federal.

O caso português, cujo PIB representa, apenas, 1,3% da riqueza da UE, é catalogado em muitos meios internacionais como “who cares” (quem se importa), por ser a economia mais pequena no grupo dos quatro em situação de observação pelos mercados financeiros; a Irlanda representa 1,5%, a Grécia 1,9% e a Espanha 8,7%. Esta última economia já conta, de facto, na balança.

A iniciativa espanhola em Londres

A organização em Londres na segunda-feira de uma reunião com banqueiros, gestores de fundos e meios de comunicação ingleses e espanhóis, por parte dos ministérios da Economia e das Finanças apresentando o país, parece ter tido um efeito positivo. Uma iniciativa que foi referida pelo comentador António Vitorino no programa “Notas Soltas” ontem na RTP1. José Campa Fernández, secretário de Estado da Economia, e Soledad Núñez, do ministério das Finanças, procuraram “descolar” Espanha de uma imagem negativa do Club Med, apesar do cenário de continuação de recessão (quebra de 0,3% do PIB em 2010, segundo o governo de Zapatero, mas de 0,6%, segundo o FMI), do alto nível de desemprego (19,5%) e da extraordinária rectificação do valor do défice público de 2009 (de pouco mais de 1% previsto para mais de 11%). Os espanhóis terão necessidade de, este ano, ir ao mercado internacional captar, em termos líquidos, mais de 75 mil milhões de euros, um montante, no entanto, 1/3 abaixo do de 2009.

O grupo dos sete grandes do mundo “desenvolvido”, o G7 (Estados Unidos, Japão, Alemanha, França, Reino Unido, Itália e Canadá), deu um ar da sua graça e parece querer continuar a agir em conjunto. Reunidos este fim-de-semana na cidadezinha de Iqaluit, perto do círculo árctico, os sete ministros das Finanças e os seus banqueiros centrais resolveram deixar três recados, apesar de não ter havido um comunicado final formal. Os recados foram transmitidos por declarações públicas diversas.

Cuidado com o double-dip

O primeiro diz respeito à Grande Recessão iniciada em 2007. Apesar do foco actual se ter virado, abruptamente, para a consolidação orçamental necessária face ao agravamento da percepção de risco de incumprimento de muitas dívidas soberanas, os ministros, reunidos informalmente à lareira, avisaram que é necessário prosseguir os planos anticrise, que o risco de um double-dip, de uma recaída, deve ser evitado.

O secretário do Tesouro americano, Tim Geithner, foi claro: “Devemos assegurar que não colocamos em causa a retoma económica mundial”. O que exige um equilíbrio, difícil, entre as estratégias de consolidação orçamental de médio prazo (em muitos casos já iniciadas, como na Grécia e Irlanda, e proposta, também, para Portugal, na sua proposta de Orçamento de Estado para 2010) e as intervenções na economia real.

Não ao FMI

O segundo recado foi dirigido aos especuladores, ultimamente muito activos em torno do problema grego e dos restantes membros do Clube dos PIIGS (acrónimo pejorativo para Portugal, Itália, Irlanda, Grécia e Espanha). O problema grego deverá ser “gerido pela União Europeia, e não pelo G7”, insistiu o ministro das Finanças do Canadá, Jim Flaherty. Por seu lado, o presidente do Eurogrupo desmentiu formalmente que a Grécia vá fazer apelo à intervenção do Fundo Monetário Internacional, como foi sugerido politicamente pelo Financial Times e pelo The Economist neste fim-de-semana.

A ideia transmitida a partir da lareira canadiana é que será um problema a ser resolvido dentro da União Europeia. Espera-se que, na cimeira informal da próxima quinta-feira (11 de Fevereiro, em Bruxelas, o problema seja debatido. Aumenta uma corrente defensora do avanço para uma iniciativa de lançamento de eurobonds.

Recado à alta finança

Finalmente, o terceiro recado vai directo à alta finança. O G7 vai prosseguir na preparação de uma intervenção conjunta em direcção ao sistema financeiro, apesar da forte oposição destes meios que ficou patente em Davos, no World Economic Forum, e diariamente nas intervenções dos banqueiros um pouco por todo o mundo ocidental.

Duas linhas de intervenção estão em observação pelo G7. Uma foi seguida já pelo Reino Unido e por França no sentido de tributar extraordinariamente os bónus ou outras remunerações variáveis acima de um determinado valor (27.500 euros) dos gestores financeiros, e é o caminho proposto, também, no Orçamento de Estado para 2010 pelo governo português. Outra, foi avançada nos Estados Unidos e pretende aplicar ao núcleo duro do sistema bancário uma taxa a partir de meados deste ano para criar um fundo especial – foi o caso da iniciativa Obama (Financial Crisis Responsability Fee) que se estenderá por dez anos.

Onde parece haver consenso é em matéria de novas regras prudenciais para a banca, esperando-se até ao fim deste ano uma proposta do G7.

Os credit default swaps (CDS) para a dívida soberana da República Portuguesa fecharam hoje nos 245,03 pontos base (pb), mais 8% do que na sexta-feira passada e 180% de aumento em relação a Dezembro do ano passado. O risco de incumprimento da dívida soberana portuguesa subiu para 18,9%. Similar ao da Lituânia, mas ainda muito abaixo dos 30% da Grécia.

O valor de fecho de hoje marcou um novo máximo histórico, tendo ultrapassado o máximo atingido na quinta-feira negra de 4 de Fevereiro, em que, a par do disparo dos CDS, assistimos, também, ao crash da Bolsa de Lisboa com o PSI20 a cair quase 5%, em linha de contágio com a queda em Madrid de quase 6%, por efeito das declarações do comissário europeu Joaquín Almunia e da continuação do ataque dos hedge funds à Zona Euro.

Apesar das declarações emitidas repetidamente em Portugal pelo Presidente da República e da entrevista dada pelo ministro das Finanças Teixeira dos Santos à CNN, a acalmia observada na sexta-feira foi sol de pouca dura.

Um indicador da consultora CMA sobre o “ruído” das citações relativas a Portugal desde 1 de Fevereiro revela que o nosso país leva a dianteira, se excluirmos o caso grego que tem feito as manchetes por todo o lado: 7715 contra 7417 sobre Espanha, 7063 sobre Itália e 6038 sobre a Irlanda. A imagem de Portugal está severamente machucada. Segundo David Kotok, presidente da Cumberland Advisors, uma consultora de investimentos que gere um portfólio de clientes à escala mundial, por duas razões recentes: as constantes notícias sobre instabilidade política em Portugal e o mau sinal dado pelo falhanço no leilão recente de lançamento de bilhetes do tesouro.

No caso grego, o Nobel Joseph Stiglitz, que é conselheiro do governo grego, reagiu contra a análise feita pelos mercados financeiros, mas a Grécia continua a estar classificada no clube dos 10 de maior risco (8º lugar, entre o Dubai e a Letónia) e a bolsa grega continua a viver em clima de crash.

Estes factos são interpretados no quadro geral de ataque aos pontos fracos da Zona Euro, identificados como estando no Clube Med (Portugal, Espanha, Itália e Grécia) e na Irlanda, a que se adiciona a situação de degradação bolsista na periferia de leste da União Europeia.

As situações da Grécia e da Irlanda, também, se agravaram hoje no mercado dos CDS. O valor para o caso irlandês subiu 9% em relação a sexta-feira alcançando 177,68 pb e no caso da Grécia o preço dos CDS voltou a subir acima dos 400 pb, fixando-se hoje à noite nos 425,63 pb, com um risco de incumprimento de dívida de mais de 30%.

Bolsas grega e americana no vermelho

Esta situação teve um colateral na bolsa grega que voltou a cair hoje mais de 4,5%, prosseguindo no crash já verificado na sexta-feira, em que o índice bolsista FTSE/ASE20 quebrara mais de 4%. A bolsa grega destoou hoje no conjunto das bolsas europeias que registaram subidas, incluindo a lisboeta (PSI 20 subiu 1,29%), a dublinense (subiu menos de 1%) e a madrilena (Ibex35 subiu mais de 1%).

Nos Estados Unidos, os efeitos do ataque à Zona Euro, a pretexto dos riscos com a dívida soberana de alguns países europeus pintados pelos media americanos como “uma bomba ao retardador”, conjugados com o aviso da Moody’s da semana passada de que o país mais poderoso do mundo corria o risco de “em algum momento” ver revista a sua notação de rating de triplo A, provocaram, hoje, de novo, a recaída do Dow Jones para abaixo dos 10.000 pontos (uma quebra de mais de 1%).

A meio da semana passada, Angela Merkel e Nicolas Sarkozy resolveram apertar as mãos em torno de uma “Agenda 2020” que inclui mais de 80 projectos entre os dois países vizinhos.

Na área económica, foi logo dado destaque, entre eles, a cinco projectos de política industrial comum: um office franco-alemão para as energias renováveis, um projecto-piloto de veículo eléctrico de colaboração entre Estrasburgo e Estugarda, o lançamento de um satélite franco-alemão de detecção de emissões de gás com efeito de estufa, o trabalho conjunto na área de um futuro foguetão espacial europeu e a coordenação na indústria de defesa.

Mas, para além desta convicção de que a Europa deve ter “uma base industrial sólida” (como se refere no comunicado oficial do encontro), e não só viver de rendas financeiras, de serviços (por mais importantes que sejam, como os financeiros, os logísticos, ou o turismo) e de software, a França e a Alemanha dão as mãos, de novo, para consolidar uma nova entente geopolítica, de cooperação estratégica com impacto global.

Primeiro, dentro de portas, recolocando o eixo franco-alemão na direcção estratégica da Zona Euro e da União Europeia face à confusão que reina no seu topo institucional fragmentado. Basta recordar o que aconteceu na semana finda: a Comissão Europeia dá um sinal de “sim, mas” à Grécia em apuros e, logo a seguir, um comissário, Joaquín Almunia, vem, por sua alta recriação, estragar o repasto e provocar um crash na Europa (e particularmente nas bolsas de Madrid, Lisboa e Atenas numa verdadeira quinta-feira negra) e o aumento do nervosismo nos mercados de seguros da dívida soberana (hoje conhecidos pelo popular acrónimo inglês CDS – para credit default swaps).

Plano de consolidação orçamental e de regulação

Esta 12ª reunião conjunta de conselhos de ministros, desta vez no Eliseu, em Paris, decidiu que o eixo apresentará propostas comuns na área económica e financeira já na próxima cimeira informal da União Europeia a 11 de Fevereiro – na próxima quinta-feira – em Bruxelas.

Os dois países pretendem que a consolidação orçamental nos países membros se faça até 2013 em torno da meta de um défice inferior a 3% do PIB no quadro do Pacto de Estabilidade e Crescimento (PEC) e de um estado de equilíbrio orçamental até 2015. Com a resposta à Grande Recessão, a França atingiu, no ano passado, os 8,3% e a Alemanha subiu para os 3,4% (um pouco acima do tal limite, o que para os alemães é uma desonra).

A Alemanha gastou, em termos acumulados ao longo do pânico financeiro e da recessão que se seguiu, 5,1% do seu PIB (em valores de 2008) a salvar o sistema financeiro e 2,5% do PIB em programas de estímulos; no caso da França aplicou muito menos em termos absolutos e relativos: 1,4% do PIB a deitar água no risco sistémico e 1,2% em estímulos, segundo dados recolhidos pela Grail Research até Setembro de 2009, uma firma de investigação estratégica, sedeada em Cambridge, Boston. No conjunto os dois países gastaram em bailout e estímulos mais de 350 mil milhões (biliões na designação anglo-saxónica) de euros, apenas 2,7% do esforço mundial que totalizou 13 biliões (triliões na designação anglo-saxónica), em que os EUA gastaram 5,9 biliões e a China 2 biliões.

Apesar da força política do PEC, um grupo de notáveis na Alemanha, membros do Painel de Conselheiros Económicos do governo federal, já propôs um Pacto europeu de consolidação orçamental em que a saída das políticas anticrise seja cautelosa e rigorosa, e assumida em conjunto por todos os estados-membros.

O eixo franco-alemão trabalhará coordenadamente nas questões quentes do problema sistémico e de algumas das lições da actual Grande Recessão: regulação do mercado de derivados e dos fundos especulativos; sobre as instituições financeiras sistémicas, as jurisdições não cooperativas (eufemismo para offshore), as normas em matéria de exigências de fundos próprios e de liquidez do sistema financeiro e as agências de compensação e de notação (as famosas agências de rating). Preparará, também, em conjunto as negociações do próximo quadro financeiro plurianual europeu.

O já referido painel alemão de conselheiros avançou com uma ideia que agrada, também, a Sarkozy: a criação de um organismo de observação sobre os mercados de divisas, considerados pelos alemães “num estado de anarquia”, assegurando um sistema tripolar, entre o euro, o dólar e o renmimbi (a moeda chinesa), curiosamente omitindo a libra.

Resposta a uma humilhação

Depois, o casalinho em lua-de-mel franco-alemão olha para fora do continente: “Num mundo em que se impõem novos actores globais, estamos convencidos que um eixo franco-alemão o mais estreito possível é indispensável para os nossos dois países e para a Europa”, diz o comunicado oficial.

Todos estão lembrados da humilhação recente da Europa na Conferência de Copenhaga sobre alterações climáticas, em que uma mesa adhoc de cinco (EUA, China, Brasil, Índia e África do Sul) deixou os europeus a falar sozinhos pelos corredores da cimeira como baratas tontas. Os passos estratégicos a dar não vêm explícitos no comunicado oficial franco-alemão.

Entre as medidas explícitas, a França apoia a aspiração da Alemanha a ter um lugar de membro permanente no Conselho de Segurança da ONU e os dois países apresentarão, logo que possível, uma candidatura à presidência conjunta da Organização de Segurança e Cooperação Europeia.

Interrogações finais: Como reagirá o Reino Unido a este renascimento do eixo franco-alemão? Voltará, de novo, para os braços do Tio Sam? Conseguirá o eixo cativar o shatterbelt europeu, dos nórdicos, ao leste (Polónia, sobretudo) e à Península Ibérica?

A política europeia voltou a ficar animada. Os jogos de poder regressaram, depois, de um interregno com a Grande Recessão e as peripécias do Tratado de Lisboa.

O “clube Med”, designação mais mediterrânica e simpática para o que outros chamam de PIGS (o acrónimo para Portugal, Itália, Grécia e Espanha, que, em inglês, significaria porcos, mas não os da quinta de Orwell), voltou a dar sinal de si. Ontem juntou-se para ocupar os lugares cimeiros dos aumentos dos preços dos credit default swaps sobre a dívida soberana, segundo os dados públicos divulgados pelo Markit.

A Grécia, depois de uma descida na segunda-feira do seu máximo nos 404 pontos base (alcançado na semana passada, no auge do ataque especulador por parte de hedge funds), voltou a subir, ontem, para 386,05 pontos base (pb), apesar do “sim, mas” da Comissão Europeia ao seu plano de consolidação orçamental, que foi colocado sob observação.

Portugal, depois de uma descida ligeira, voltou ontem a subir para o seu máximo histórico de 166 pb, alcançado, também, na semana passada. A Espanha subiu, também, para os 133 pb e a Itália, que tinha estado arredada destas andanças durante uns tempos, alcançou os 121,72 pb.

Cada 100 pontos base equivalem a um diferencial de 1% em relação ao preço dos CDS sobre a dívida alemã que se situa nos 36 pontos base. Ou dito de outro modo, se um investidor pretender segurar a dívida soberana grega num montante de 10 milhões de euros, contra o risco de bancarrota a cinco anos, terá de pagar mais 385 mil euros por ano; no caso português terá de pagar mais de 160 mil euros; no espanhol mais de 130 mil; e no italiano mais de 120 mil – enquanto no caso alemão, apenas, 36 mil.

À frente do grupo europeu ocidental de países de risco está, naturalmente, a Islândia que se mantém distanciada do “clube Med”, com preços na ordem dos 650 pontos base. No leste europeu, a situação continua a piorar relativamente à Ucrânia cujos preços dos CDS estão nos 879, 82 pb. À escala mundial, as situações sob observação mais graves são a Venezuela e a Argentina que se encontram próximo do patamar dos 1000 pontos.