A psicologia de uma nova crise da dívida soberana em vários países da zona euro regressou esta semana, sobretudo com o agravamento da situação na Irlanda e com o Financial Times e o The Wall Street Journal deitando lenha para a fogueira. O risco de default não é provável a curto-prazo, mas muitos países europeus poderão não ter as almofadas para segurar a situação, diz Cinzia Alcidi, economista do think tank CEPS, de Bruxelas, numa entrevista, que pode ser lida, na integra, em inglês, aqui.

ENTREVISTA (Adaptação do original) ©JNR, 2010

P: Quase quatro meses depois da crise de maio na zona euro e pouco mais de um mês sobre a divulgação dos resultados dos testes de stresse aos bancos europeus – esta semana, aliás, colocados em causa -, o clima de crise reinstalou-se no mercado dos credit default swaps (derivados financeiros que funcionam como seguros contra o incumprimento da dívida). O que é que correu mal?
R: A actual crise da dívida soberana na Europa é basicamente uma crise no sistema bancário. A única excepção é provavelmente a Grécia, em que a questão central é a solvência do governo. No caso de Portugal e da Irlanda – e, também, de Espanha -, a meu ver, o problema central é a saúde – ou melhor a falta de saúde – do sistema bancário combinada com indicadores fundamentais económicos fracos. Alguns desses bancos são provavelmente insolventes. Até agora, os problemas do sistema bancário têm sido tratados como um problema de liquidez, injectando dinheiro ou garantias. Mas, agora, a almofada de garantias necessária é demasiado gigante para muitos países – alguns países, por seu lado, necessitarão de garantias.

Depois de 2013 a situação pode ser diferente

P: Há o risco de bancarrota ou de re-estruturação da dívida nos cinco países chamados humoristicamente de PIIGS?
R: Direi que não no curto-prazo. Nem no caso dos bancos, nem dos países. Mas a fotografia pode mudar no longo-prazo. O país com a maior probabilidade de uma re-estruturação da sua dívida soberana é a Grécia. De momento, Atenas beneficia de um acordo especial que, basicamente, exclui qualquer forma de default. Ora, depois de 2013, a situação pode ser diferente. Os mercados financeiros parecem acreditar no cenário de que a Grécia não será capaz de honrar os seus compromissos e que uma re-estruturação da dívida será inevitável – no momento em que tal plano [com o Fundo Monetário Internacional e Bruxelas] terminar.

P: Politicamente essa palavra “incumprimento” é proibida no discurso oficial?
R: O Banco Central Europeu (BCE) e a Comissão Europeia têm uma posição muito clara contra o default (incumprimento) e a re-estruturação da dívida – uma nação soberana não pode cair em incumprimento. É, também, claro que o BCE está a desempenhar um papel central para evitar, ou pelo menos adiar, o default, injectando apoio financeiro sem limites nos bancos e intervindo no mercado de títulos do Tesouro.

P: E em relação aos bancos, a palavra maldita já é mais provável?
R: Os bancos, de facto, estão a viver uma situação muito tensa. Uma das lições da Grande Depressão durante os anos 1930 nos Estados Unidos foi a de evitar a falência de bancos. O caso da falência do Lehman Brothers há dois anos aí está para comprová-la, pela negativa, com a enorme disrupção de mercado que tivemos a seguir. Contudo, esta lição de evitar falências cria um ambiente do que chamamos de risco moral, um dos aspectos que, aliás, contribuiu para gerar as pré-condições desta crise. Penso que primeiro do que tudo há que colocar em funcionamento um sistema de resolução da crise bancária. Sabemos que as autoridades europeias estão a trabalhar activamente nessa frente. É absolutamente urgente e necessário. Reduzirá, sem dúvida, o risco moral, protegerá os cidadãos e contribuintes e garantirá a confiança nos bancos que a merecerem.

Muito difícil restaurar a confiança dos mercados financeiros

P: As yields (remunerações) dos títulos do Tesouro com maturidades a 10 anos estão muito altas nos casos da Irlanda e de Portugal – ainda a metade das para a Grécia e menos do que para a Hungria, mas muito altas, penalizando seriamente as condições de crédito e o esforço de cumprimento das obrigações da dívida. E isto sucede, apesar da intervenção de Bruxelas e do Banco Central Europeu (BCE). Como é que estes países podem inverter a situação?
R: Creio que é muito difícil restaurar a confiança dos mercados financeiros e regressar à situação anterior a esta crise da dívida. Isso pode levar anos – e os mercados financeiros não estão lá muito pacientes. Continuam muito nervosos. A minha impressão é que a incerteza sobre a situação real continua a desempenhar um papel importante. De facto, depois dos testes de stresse não deveríamos estar a assistir a isto. Nos países periféricos, os bancos estão a depender, quase completamente, do BCE como fonte de financiamento.

P: Mas essa dependência não é grave?
R: De facto, bancos gregos, portugueses e alguns irlandeses parecem não conseguir encontrar outros bancos que lhes emprestem no mercado interbancário. Por isso, o recurso ao BCE. A razão deve estar no facto de que os potenciais credores não acreditam na capacidade de pagamento do serviço de dívida por parte desses bancos com falta de liquidez.

P: Mas os testes de stresse não deveriam ter “limpo” essa questão?
R: O seu principal objectivo era exactamente clarificar a real situação de cada um e, reduzindo a incerteza, restaurar a função desse segmento do mercado interbancário. Alguns bancos poderão ser afastados do mercado financeiro porque há, de facto, um problema de solvência.

P: E como é que essa doença individual de alguns alastra a todo um país?
R: Quando todo o sistema bancário de um dado país vê vedado o acesso ao mercado interbancário, isso só pode significar que o pior cenário é “colado” a todo o país, sem distinções entre as diferentes entidades, e esta é a situação que temos quando a incerteza é elevada.

P: O clima ainda se toldou mais com os artigos publicados, recentemente, no Financial Times e no The Wall Street Journal…
R: Pois, os testes foram desacreditados esta semana na imprensa internacional, como tendo dado informação incompleta. As notícias levantaram questões sobre qual é a real exposição de alguns bancos. E o mercado financeiro reagiu, simplesmente, vendendo. Enquanto a volatilidade nos mercados for assim tão elevada, será difícil encontrar alguma normalidade.

Se o problema real é a insolvência, apenas injectar dinheiro não cura a doença

P: Mas para que serve, então, a intervenção conjugada de Bruxelas, do FMI e do BCE?
R: Tem de se ter em conta que essa intervenção, e também da EFSF (a Facilidade Europeia de Estabilização Financeira), destinam-se a resolver problemas de liquidez – o único aspecto sobre o qual actuam – e ganhar tempo esperando que os problemas encontrem uma solução. Sem dúvida que isto ajuda. Mas em alguns casos, seja um país ou um banco, se o problema real é a insolvência, apenas injectar dinheiro não cura a doença – só os sintomas e só por algum tempo.

P: E que implicações tem em tudo isto o cenário “invulgarmente incerto” sobre a economia no curto e médio-prazo, para usar as palavras de Bem Bernanke, o presidente da Reserva Federal americana?
R: É claro que o risco de uma recaída é algo concreto. Mas a meu ver esse double-dip não é o mais provável. Certamente que não vamos ver nos próximos anos o tipo de taxas de crescimento anteriores a 2008 em todos os países da OCDE, mas crescimento mesmo no meio de alguma confusão é o mais provável.

P: É o cenário que vê para a zona euro?
R: Particularmente na zona euro. Em média, espero crescimento positivo, mas baixo, e com a permanência durante algum tempo de uma enorme heterogeneidade entre o núcleo central e a periferia.

Vai ser preciso uma convergência na competitividade

P: O que é que isso implica?
R: Os países da zona euro necessitam de ajustamentos de fundo, tanto internamente como entre os próprios países, para absorver os excessos da última década em alguns casos, sobretudo as bolhas de consumo e no imobiliário. Vai ser preciso uma convergência na competitividade, o que poderá acontecer em larga medida através das forças de mercado.

P: Em que sentido?
R: No sentido de salários mais altos em alguns países – por exemplo, na Alemanha, com procura crescente e emprego. E em baixa noutros – queda da procura deverá empurrar para baixo os salários em Espanha, Grécia e Portugal. Estes processos podem ser lentos, e dolorosos. Mas são inevitáveis, neste momento.