Foi a semana em que o país viu a probabilidade de bancarrota aumentar para mais de 20% tendo entrado no mesmo clube de alto risco em que se encontra a Grécia. O país terminou a semana em 9º lugar mundial, ultrapassando a Letónia, depois de algum sobe e desce ao longo de sexta-feira.

Foi, de facto, uma semana “negra”. Na quarta-feira, Portugal viu a sua situação de crédito nos mercados internacionais deteriorar-se a um ponto tal que empurrou o país para dentro do clube de alto risco mundial, formado por dez países, onde já se encontrava a Grécia.

A probabilidade de incumprimento da dívida portuguesa (default, em termos técnicos) passou de 12% para mais de 21% em menos de um mês e Portugal chegou a desalojar a Letónia, o último dessa lista, acabando por passar na quinta-feira para o 9º lugar neste clube de má fama mundial.

Temperatura ao rubro

Um outro indicador usado para se medir a “temperatura” de como estes mercados financeiros do crédito encaram o nosso país lida com um acrónimo que já se tornou popular – os CDS, credit default swaps, uma espécie de seguros que os investidores fazem para se protegerem do risco de um dado país falir e deixar de cumprir as suas obrigações de dívida. O custo destes CDS é medido em pontos base e já duplicou para o caso português desde Janeiro. E ultrapassou, esta semana, o máximo histórico que havia atingido a 8 de Fevereiro, aquando da primeira fase desta crise de solvência. O diferencial em relação à Alemanha já é superior a 200 pontos base, o que significa em termos de deterioração das condições de crédito que teremos de pagar mais 2% do que os alemães pagarão por ir ao mercado financiar-se.

Dois bancos portugueses sofreram particular pressão neste mercado durante a quinta-feira negra – o BCP e o BES situaram-se acima dos 300 pontos base, muito mais do que o nível dos CDS para a dívida soberana portuguesa. A deterioração das condições destes dois bancos na quinta-feira foi superior a 20%. A que se juntou na sexta-feira a CGD com valores próximos dos 300 pontos.

Também a Grécia viveu uma semana “negra”. O risco de default chegou a um pico de 41% na quinta-feira, cada vez mais próximo do nível dos dois líderes do clube, a Argentina e a Venezuela.

O acenar da bandeira branca no Parténon

Para piorar a situação, a agência de notação de risco Moody’s baixou nesse dia ao meio da tarde o rating da Grécia de A2 para A3 e deixou nas entrelinhas a possibilidade de baixar em breve a notação para o terreno dos “B” (onde já se situa a notação dada pelas duas outras agências, a S&P e a Fitch). O anúncio coincidiu com mais uma rectificação do valor do défice público grego em 2009 deixado pelo anterior governo de direita de Karamanlis, que agora se situa nos 13,6% do PIB (depois de uma primeira revisão para 12,6%, em virtude dos números vigarizados pelo anterior governo), o maior da zona euro.

O resultado foi um empurrão brutal na deterioração das condições de crédito para a Grécia que viram as yields (rendimentos) dos títulos tomados pelos credores internacionais chegar a valores acima de 8% indo até 11% consoante as maturidades. Uma barbaridade, conforme sublinhou a própria Reuters, referindo que, antes da crise grega se iniciar em Novembro, tais rendimentos andavam entre 1 e 2%.

O primeiro ministro George Papandreou viu-se obrigado na sexta-feira a propor formalmente o accionamento do mecanismo financeiro de empréstimos montado pela União Europeia e pelo Fundo Monetário Internacional. O Der Spiegel alemão chamou-lhe o acenar da bandeira branca no Parténon.

Dois socos dados pelo FMI

A par de várias declarações públicas e artigos publicados por economistas influentes à escala internacional com apreciações negativas sobre Portugal – que não foram contrabalançadas numa contabilidade de “por” e “contra” pelas mais tranquilizadoras -, a publicação pelo Fundo Monetário Internacional (FMI) do relatório sobre a situação financeira internacional (Global Financial Stability Report) e do prognóstico sobre a evolução da economia mundial (World Economic Outlook) adensou ainda mais a incerteza nos investidores dos mercados financeiros e abriu o apetite para um ataque por parte dos especuladores à zona euro, a partir dos seus elos mais fracos.

O FMI deu dois socos no estômago dos europeus. Afirmou, primeiro, que a fase actual da Grande Recessão se vai centrar nos riscos de crises de default em série (como já aconteceu noutros momentos históricos, como por exemplo no século XIX, recorda recentemente um artigo de Rogoff e Reinhart, a que já fizemos referência) e focalizou-a geograficamente na zona da moeda única europeia, como espaço monetário mais vulnerável.

Depois, prognosticou que a zona euro será a região do mundo com o pior desempenho em 2010 em matéria de crescimento económico. O aumento do PIB desta zona será medíocre – apenas 1%. O que gera uma dúvida mortal nos investidores na dívida destes países: será que muitos deles conseguirão gerar capacidade financeira para honrar os compromissos da dívida externa, ou cairão em situações de bancarrota ou de necessidade de reestruturar e de reescalonar as suas dívidas.

Na frente política europeia, a activação do mecanismo financeiro de empréstimos a países em risco de insolvência, já aprovado nos principais “detalhes” na última reunião informal do Ecofin (reunião de ministros das Finanças e Economia da UE), realizada em Madrid entre 15 e 18 deste mês, continua em banho-maria. Em muitos países da zona euro, a começar pela Alemanha, o “pacote” terá de passar pela aprovação dos parlamentos, o que significa tempo de espera, batalhas duras (eventualmente com o recurso ao Tribunal Constitucional no caso alemão) e inclusive o risco de “nãos”. As negociações, entretanto, começaram em Atenas com a equipa do FMI, mas Strauss-Kahn, o seu director-geral, já disse que demorarão tempo e que não devem ser esperados milagres.

O panorama político europeu também se toldou com a ideia de que os tratados da UE terão de ser revistos para “apertar” os prevaricadores na área orçamental, uma ideia que se tem desenvolvido nos meios políticos alemães e que ganhou o apoio da Finlândia esta semana. Há uma enorme expectativa sobre os resultados das eleições estaduais na Renânia do Norte-Vestefália na Alemanha a 9 de Maio – mas os mercados financeiros obviamente não têm a paciência para esperar por elas.

Entretanto, nos meios académicos, “descobriu-se” que o efeito multiplicador do endividamento entrou, recentemente, em terreno negativo, ou seja, contrair dívida para gastar nos países desenvolvidos deixou de ter um efeito positivo, mesmo que pequeno, no crescimento. Uma inversão em relação aos tempos áureos do keynesianismo e do multiplicador inventado por um pupilo do lorde inglês.

O trabalho pioneiro sobre a “diminuição da produtividade marginal da dívida total” foi desenvolvido por Nathan Martin para o caso dos Estados Unidos e está a agitar o debate na blogosfera dos economistas e dos decisores nas áreas económicas.

Ora este problema da viragem de pernas para o ar do papel multiplicador nos países ricos ocorre num momento em que o vício do endividamento caminha para atingir um clímax. O director-geral do FMI, Strauss-Kahn, disse ontem na abertura da reunião dos ministros de Finanças do G20 em Washington, que decorrerá até domingo, que o peso das dívidas públicas dos países ricos no PIB passará, em média, de 80% para 115% entre 2008 e 2014.

Vulnerabilidades portuguesas

O FMI desceu, depois, ao terreno dos elos mais fracos da zona euro e desenvolveu um exercício técnico de avaliação de indicadores de “vulnerabilidade”. No conjunto, a maioria desses indicadores aponta para uma aproximação portuguesa tendencial ao perfil grego.

O relatório permite, ainda, a identificação de um conjunto de países na zona euro com maiores vulnerabilidades, no qual se deverá incluir não só os humoristicamente chamados PIIGS (acrónimo pejorativo para Portugal, Irlanda, Itália, Grécia e Espanha), como a Bélgica, que, aliás, entrou esta semana, de novo, em crise política. Um economista belga, Ivan Van de Cloot, afirmou aos jornais Het Belang van Limburg e De Morgen, logo a seguir, que o custo imediato desta crise em termos de deterioração das condições de crédito deverá rondar os 50 milhões de euros.

Fora da zona euro, haverá que seguir com atenção o Reino Unido em alguns aspectos (como no peso da dívida externa total em relação ao PIB, a segunda mais grave depois da Irlanda na União Europeia, ou no défice público estrutural previsto para 2010 que se estima em 7,6%, do PIB, superior ao nível português).

Efectivamente nos mercados da dívida, os designados PIIGS têm mantido uma formação em voo, ainda que em patamares muito distintos. Os cinco países lideraram, em alguns dias, as subidas dos níveis dos CDS. O risco de default irlandês está acima de 14%, o espanhol acima de 13% e o italiano perto dos 12%.
Segundo a grelha de análise do FMI (ver capítulo 1, Parte B, quadro 1.1, p.5), os indicadores mais preocupantes para o caso português são os da dívida pública em mãos de entidades estrangeiras (60% do PIB contra 99% no caso grego), o peso no PIB da exposição de bancos internacionais ao sector público português (23% do PIB contra 32% no caso grego), ou o saldo negativo da balança corrente em relação ao PIB (9% contra 9,7% no caso grego).

Também esta semana, no blogue VOX, o economista Daniel Gros, director do Center for European Policy Studies, em Bruxelas, acabou por completar a análise de “vulnerabilidades” feita pelo FMI. Gros adiantou outros indicadores, que o conduzem a concluir que “Portugal e Grécia sofrem de um problema real de solvência”, enquanto a Espanha e a Irlanda andarão em bolandas com um problema de liquidez.

Gros refere o facto de Portugal ter uma dívida externa total (pública e privada) em relação ao PIB mais elevada (226%) do que a Grécia, Espanha e Itália, mas, no entanto, bem inferior ao caso extremo da Irlanda (1050%). Também a dívida externa líquida portuguesa em percentagem do PIB é mais elevada que no caso da Grécia, Espanha e Itália.

Outro dos indicadores que tem sido referido como importante, para “sinalizar” a situação da dívida externa, é a avaliação do peso da dívida de curto prazo. A Islândia atingiu, em Setembro do ano passado, o recorde europeu, entre os países desenvolvidos, com 48,5% da sua dívida externa colocada no curto prazo, enquanto no caso da Irlanda essa percentagem é de 41% e quanto a Portugal é de 31%. Só tendo em conta a dívida pública externa, o peso da dívida de curto prazo era em Setembro de 2009, de 15% para Portugal e de 12,3% para a Grécia, segundo dados dos respectivos bancos centrais.

Um problema que, também, não tem sido abordado é o da poupança líquida, que Daniel Gros e Avelino de Jesus, director do Instituto Superior de Gestão em Portugal, têm chamado, sistematicamente a atenção. A Grécia e Portugal têm uma situação estrutural mais negativa do que os seus outros “colegas” dos PIIGS, em particular devido à situação líquida negativa da poupança interna. A situação portuguesa era inclusive pior do que a grega, segundo os últimos dados disponíveis para 2008: 6,7% do PIB, dois pontos e meio percentuais mais do que em 2007 e superior em um ponto percentual à grega. A situação portuguesa agravou-se desde 2004, quando o saldo da conta de poupança se tornou negativo.

No conjunto dos dez indicadores de “vulnerabilidade” usados esta semana pelo FMI e por Daniel Gros, verificamos que Portugal não ocupa o primeiro lugar em nenhum, comparado com os outros quatros “colegas” dos PIIGS. Ocupa o 2º lugar em metade deles, o 3º lugar em 3 deles e o 4º lugar nos restantes dois.
Todos estes indicadores têm, no entanto, um fio de Ariana a ligá-los. Na maioria dos casos prendem-se com o Estado, o que remete para além de uma dimensão técnica para uma dimensão política.

Capacidade de dar a volta

No entanto, Daniel Gros está mais pessimista noutros casos do que em relação a Portugal. Segundo ele, a capacidade de dar a volta ao “efeito de bola de neve” (uma designação técnica para avaliar a dimensão dos estragos feitos pela recessão nestes dois últimos anos em comparação com o período anterior de crescimento), é incomparavelmente mais difícil na Grécia e na Irlanda do que em Portugal.

O artigo faz, ainda, uma apreciação política em que considera “impraticáveis” os ajustamentos orçamentais que seriam necessários cumprir na totalidade nos casos da Grécia, Irlanda e Espanha para “reparar” a situação, comparando com Portugal e Itália, em que a margem de manobra seria maior. O mercados dos cds, contudo, parece não o acompanhar neste optimismo político relativo.