Geoscópio

Acto I — 7 de maio: O dia da emissão sindicada a 10 anos. Juros no mercado secundário abaixo da taxa paga na emissão sindicada. Os juros das obrigações do Tesouro a 10 anos fecharam no mercado secundário em 5,52%, ligeiramente acima do valor de segunda-feira, mas abaixo da taxa de 5,669% verificada na emissão sindicada de hoje de €3 mil milhões.

As yields das obrigações do Tesouro (OT) com prazo a dez anos fecharam no mercado secundário em 5,52%, ligeiramente acima do valor de fecho de segunda-feira em 5,51%, segundo dados da Bloomberg. As yields destas OT variaram esta terça-feira entre um mínimo de 5,44% e um máximo de 5,56%. O valor mínimo de fecho este ano foi verificado a 3 de maio com as yields em 5,5%.

O valor de fecho de hoje deste benchmark no prazo a dez anos no mercado secundário está abaixo da taxa de remuneração de 5,669% verificada na emissão sindicada realizada de manhã no mercado primário. O IGCP, a agência de gestão da dívida portuguesa, colocou três mil milhões de euros a vencer em fevereiro de 2024, sendo a segunda operação de regresso aos mercados obrigacionistas desde o pedido de resgate a Bruxelas em 2011. A primeira operação de regresso, com uma emissão sindicada a cinco anos, verificou-se em 23 de janeiro. A secretária de Estado do Tesouro anunciou que em breve o IGCP publicará a sua estratégia de presença “regular” no mercado primário de emissão de dívida soberana de médio e longo prazo. O presidente do IGCP admitiu que o país poderá voltar ainda este ano a novas emissões obrigacionistas.

A Irlanda a 13 de março – menos de dois meses antes – colocou através da sua agência de gestão da dívida pública, a National Treasury Management Agency (NTMA), 5 mil milhões de euros no prazo a 10 anos com uma taxa de 4,15%, também superior ao benchmark no mercado secundário então em 3,7%.

Os valores de fecho das yields das obrigações dos países periféricos foram os seguintes: 9,69% para Grécia (desceu em relação a ontem); 5,76% para Eslovénia (subiu); 5,52% para Portugal (subiu); 4,11% para Espanha (manteve-se sem alteração); 3,87% para Itália (desceu); e 3,43% para Irlanda (manteve-se sem alteração). A Irlanda, entre os “periféricos” da zona euro, tem as yields mais baixas. Os dados são da Bloomberg, Datosmacro e Investing.com.

A probabilidade de incumprimento da dívida portuguesa num horizonte de cinco anos fechou esta terça-feira num nível praticamente idêntico ao de ontem. O risco está em 25,86%, tendo fechado na segunda-feira em 25,85%, segundo dados da CMA/S&Q Capital IQ. Ontem Portugal chegou a descer para o 9º lugar no grupo dos 10 países com mais alto risco de bancarrota, mas hoje regressou ao 8º lugar, voltando o Líbano à nona posição. A diferença entre o risco da dívida portuguesa e o da dívida libanesa é contudo muito pequena e a troca de posições poderá voltar a ocorrer.

Entretanto, o Banco de Portugal reportou hoje que os bancos em abril aumentarem em 2 mil milhões de euros o seu financiamento junto do Banco Central Europeu, o que já não acontecia há seis meses. A troika encontra-se em Lisboa para finalizar o sétimo exame ao andamento do plano de resgate.

Acto II — 10 de maio — juros em mínimos do ano na semana de “regresso aos mercados”. No dia seguinte à emissão de dívida a dez anos, os juros das obrigações do Tesouro fixaram um novo mínimo do ano no mercado secundário. A emissão pagou uma taxa de 5,669% e as yields no secundário fecharam a semana em 5,45%.

No dia seguinte (dia 8 de maio) à primeira emissão de dívida a dez anos pelo IGCP, a agência de gestão da dívida portuguesa, depois do resgate, as yields das obrigações do Tesouro (OT) a dez anos fecharam, no mercado secundário, num novo mínimo do ano, em 5,43%. No final da semana (10 de maio) fecharam em 5,45%. Uma semana antes (3 de maio) haviam fechado em 5,50%, segundo dados da Bloomberg.

A trajetória descendente das yields no mercado secundário abaixo de 6% verifica-se desde 19 de março. No dia do “regresso aos mercados” (7 de maio) com a emissão obrigacionista sindicada de 3 mil milhões de euros, as yields das OT fecharam em 5,52% no mercado secundário. A emissão de dívida acabou com a fixação de uma taxa de remuneração dos investidores de 5,669%. Também a probabilidade de incumprimento da dívida portuguesa num horizonte de cinco anos tem estado em trajetória descendente, segundo o monitor da CMA DataVision/S&P Capital IQ. A semana encerrou com um risco de 25,66%, quando uma semana antes havia fechado em 25,86%. No dia da emissão de dívida, o risco fechou em 25,86%. Em virtude desta trajetória, o país chegou a descer para o 9º lugar no grupo das 10 economias com maior risco de bancarrota, “empurrando” o Líbano para cima, mas acabou por regressar, no final da semana, à 8ª posição nesse “clube”.

Esta segunda emissão sindicada de obrigações, desde o resgate pela troika em 2011, concretizou-se muito antes da data de “regresso aos mercados” inicialmente prevista para setembro deste ano.

A exploração da janela de oportunidade favorável no mercado da dívida soberana da zona euro, depois da acalmia da crise política italiana e do resgate turbulento de Chipre, foi executada pela equipa do IGCP, liderada por João Moreira Rato. O dia-a-dia da preparação e execução deste segundo regresso ao mercado primário obrigacionista, bem como o contexto, a orientação e as ações realizadas, pode ser lido na edição de 11 de maio do Expresso.

Grécia, Portugal e Eslovénia com yields em baixa

No conjunto dos “periféricos” da zona euro, as yields, durante a semana, desceram no mercado secundário para as obrigações gregas, portuguesas e eslovenas a dez anos. Mantiveram-se estáveis no caso das obrigações irlandesas na mesma maturidade, e subiram para as obrigações espanholas e italianas.

Os analistas sublinham a evolução positiva no caso da Grécia, com as yields das obrigações a dez anos a descerem abaixo dos 10% desde 7 de maio. A 3 de maio haviam fechado em 9,8% e na sexta-feira passada (10 de maio) fecharam em 9,61%.

A Eslovénia parece ter escapado a um pedido de resgate iminente depois da emissão de dívida (em dólares) a cinco e a dez anos realizada a 2 de maio, onde acabou por pagar uma taxa de remuneração de 6%. As yields das obrigações a dez anos no mercado secundário têm descido: a 3 de maio fecharam em 5,84% e a 10 de maio em 5,71%, continuando acima das portuguesas. A 16 de abril, as yields haviam chegado ao limiar vermelho de 7% e os rumores de uma pedido de resgate iminente avolumaram-se. O novo governo com apoio parlamentar maioritário, em funções desde o final de março, apresentou na quinta-feira um pacote de medidas de ajustamento orçamental que deverão ser analisadas na reunião do Eurogrupo de amanhã (13 de maio).

Em contraste, as yields das obrigações espanholas a dez anos subiram de 4,04% a 3 de maio para 4,2% a 10 de maio. No mesmo período, as yields das obrigações italianas, na mesma maturidade, passaram de 3,82% para 3,89%.

No conjunto dos “periféricos” da zona euro, a Irlanda continua a ser o país com as yields mais baixas nas obrigações a dez anos, que fecharam a semana em 3,46%.

O mesmo movimento de subida das yields, a partir de mínimos do ano, verificou-se para as obrigações alemãs a dez anos – conhecidas por Bunds – e para as obrigações francesas no mesmo prazo. Depois de um mínimo do ano, de 1,17% a 2 de maio, as yields dos Bunds subiram para 1,38% no fecho da semana. No caso das obrigações francesas, depois de um mínimo do ano de 1,6%, também a 2 de maio, as yields subiram para 1,96% na sexta-feira (10 de maio).

A trajetória descendente das yields das obrigações do Tesouro português (OT) no prazo a 10 anos continua. Segundo dados da Bloomberg, fecharam ontem (3 de maio) em 5,5%, um novo mínimo deste ano e um valor que já está ao nível do que se verificava em outubro de 2010 (antes da escalada das yields que levaram a ultrapassar a linha vermelha dos 7%, o que conduziria ao pedido de resgate a Bruxelas). Em 26 de abril haviam fechado em 5,87%. O nível de yields atingido no fecho da semana está abaixo de 5,819% verificado em 23 de janeiro, quando o IGCP, a agência de gestão da dívida portuguesa, decidiu regressar ao mercado obrigacionista com uma emissão sindicada a cinco anos.

Também, o risco de incumprimento da dívida portuguesa tem mantido uma trajetória descendente. Fechou, ontem (3 de maio), em 25,96%, segundo dados da CMA DataVision. O país continua há vários meses em 8º lugar no grupo dos 10 países do mundo com mais alto risco de incumprimento num horizonte de cinco anos, mas aproxima-se, agora, do Líbano (25,91%), podendo na próxima semana descer para a 9ª posição. Em 26 de abril o risco de incumprimento da dívida portuguesa fechara em 28,8%.

A janela de oportunidade para nova emissão de dívida obrigacionista, agora a 10 anos, por parte do IGCP, está aberta, face ao movimento favorável que se tem observado nas emissões de dívida de longo prazo noutros países membros da zona euro, e em particular nos periféricos, como Itália, Espanha e até Eslovénia. As decisões tomadas pelo Banco Central Europeu (BCE) na quinta-feira passada (2 de maio) cortando no valor da taxa de juros de referência (fixed rate) que permite, agora, o refinanciamento dos bancos do sistema do euro a juros de 0,5%, bem como o corte na taxa de juros marginal para empréstimos de emergência a um dia (marginal lending facility) agora em 1%, facilitam “liquidez” para a corrida às obrigações soberanas. No primeiro caso um corte de 25 pontos base e no segundo de 50 pontos base.

Realidade dual

Mas a realidade nos países da zona euro, e particularmente nos “periféricos”, é cada vez mais dual. O próprio presidente do BCE, Mário Draghi, admitiu, na conferência de imprensa que se seguiu à reunião do conselho de governadores em Bratislava na quinta-feira passada, que há uma grande divergência entre o mercado financeiro e a economia real e, por isso, admitiu estar “frustrado”.

Por um lado, “vemos melhorias nos mercados financeiros”, disse. O mercado bolsista reanimou-se e a corrida às emissões de dívida soberana na zona euro continua exuberante. Ainda esta semana a Itália colocou 6 mil milhões de euros em obrigações a cinco e a dez anos pagando os juros mais baixos desde outubro de 2010. A Agência francesa do Tesouro, por seu lado, leiloou quatro mil milhões de euros em obrigações a dez anos, tendo pago uma taxa média de remuneração de 1,81%, a mais baixa desde a criação do euro. A Eslovénia, apesar de a agência Moody’s lhe ter cortado a notação para “lixo financeiro”, escapou a um pedido de resgate total nos próximos meses tendo conseguido emitir 3,5 mil milhões de dólares (o equivalente a cerca de 2,6 mil milhões de euros) em obrigações a cinco e a dez anos denominadas em moeda estrangeira e pagando juros suportáveis.

A maldição é a economia, com a conjugação de três doenças na zona euro – disparo do desemprego para uma média recorde de 12,2% no final de 2013 e apenas descendo para 12,1% em 2014; segundo ano consecutivo de recaída na recessão ainda que ligeira (0,6% de quebra do PIB em 2012 e previsão de descida de 0,4% em 2013); e risco de mergulho numa espiral de deflação se a descida da inflação prosseguir (1,2% em abril e previsão de 1,6% de média anual em 2013 e 1,5% em 2014), como alertou o Danske Bank. Qual cereja em cima deste bolo, os mais recentes dados do BCE mostram que o crédito a entidades não financeiras continuou a contrair-se em março, em mais do que 1% em termos anualizados.

Elasticidade zero

Há muito que a ideia de que a “austeridade” era expansionista, permitindo a retoma económica depois de uma viragem para um ajustamento rapido das contas públicas, foi abandonada. O mito baseava-se numa investigação do professor de Harvard Alberto Alesina, mas, na realidade, os resultados do trabalho apenas apontavam para uma minoria de casos, 26 em 107 ocorrências de ajustamentos orçamentais em 21 países da OCDE entre 1970 e 2007, ou seja, em contextos diferentes do atual de grande crise financeira. O “erro do multiplicador” orçamental revelado pelo Fundo Monetário Internacional no ano passado tornou ainda mais claros os fundamentos técnicos errados das políticas de austeridade advogadas nos planos de resgate pela troika.

Um segundo problema atormenta, agora, o BCE. O “mecanismo de transmissão” da política monetária – que é “extremamente acomodativa”, enfatizou Draghi, repetidamente, na quinta-feira – para a economia não dá mostras de querer funcionar.

A contração do crédito à economia real se prosseguir sem ser atacada decisivamente e o risco de uma espiral deflacionária são dois ingredientes que poderão gerar uma depressão profunda.

As aplicações financeiras – como, por exemplo, em obrigações soberanas, deixando os “periféricos” do euro respirar em matéria de financiamento da dívida – têm uma “elasticidade zero” em termos produtivos, como dizia John Maynard Keynes, recordou esta semana Richard Koo no blogue Real-Word Economics Review. “Taxas diretoras de juros perto de zero e injeções massivas de liquidez pelos bancos centrais continuam a falhar em dar nova vida a muitas economias desenvolvidas”, concluía o economista-chefe do Nomura Research Institute em Tóquio, no seu recente artigo “Central Banks in Balance Sheet Recessions: A Search for Correct Response”.

Acto I — Banco Central Europeu baixa taxa de juro com Draghi frustrado. O Banco Central Europeu reunido em Bratislava decidiu baixar a taxa de juro de referência de 0,75% para 0,5%. Desde julho do ano passado que não mexia nesta taxa.

O Banco Central Europeu (BCE) decidiu cortar a taxa de juro de referência em 25 pontos base, fixando-a em 0,5%, um mínimo histórico desde a criação do euro. A taxa havia sido cortada em julho do ano passado quando foi fixada em 0,75%. O movimento do BCE, decidido na reunião do conselho de governadores realizada em Bratislava, capital da Eslováquia, foi coincidente com o previsto pelo consenso dos analistas financeiros.

A taxa diretora do BCE é agora similar à do Banco de Inglaterra que está fixada em 0,5% desde março de 2009. A taxa de referência da Reserva Federal está fixada no intervalo entre 0 e 0,25%, bem como a do Banco Nacional da Suíça. A taxa diretora do Banco de Japão está fixada no intervalo entre 0 e 0,10%.

Foi a quarta descida de juros decidida por Mario Draghi, desde que chegou a presidente do BCE em novembro de 2011. Herdou de Jean-Claude Trichet, o seu antecessor, um nível de juros em 1,5%.

Draghi frustrado

Mario Draghi considerou, na conferência de imprensa que se seguiu ao anuncio das decisões, que a opção pelo corte de 25 pontos base na taxa diretora será agora “mais eficaz do que teria sido meses atrás”. Draghi disse que a decisão de corte recolheu “um forte consenso” na reunião do conselho de governadores, o que é interpretado como não tendo sido unânime, adiantando-se que o Bundesbank teria votado contra. Alguns analistas consideram que o BCE foi empurrado para esta decisão em virtude de se ter agravado a situação económica na zona euro. Draghi sublinhou que “uma atividade económica mais fraca atingiu os países do centro da zona euro”. A queda do indicador de confiança na Alemanha e em França pode explicar este movimento agora.

Recordou que o papel do banco central na zona euro não é substituir-se à acção dos governos, mas usar a política monetária, de acordo com o mandato do BCE em relação à inflação, para mitigar os efeitos de uma política orçamental de consolidação que é “contracionista no curto e mesmo médio prazo”, a que se junta um problema grave no crédito à economia real, que permanece.

Em resposta a um jornalista norte-americano, Draghi admitiu, depois de alguma hesitação, que “usaria a palavra frustrado” face à falta de assunção de mais risco por parte da banca para financiar a economia real. “Nós não usamos um helicóptero para deitar dinheiro sobre a economia, atuamos através do sistema bancário”, sublinhou. No entanto, frisou que a situação é complexa quer da parte dos bancos como dos clientes, onde a incerteza macroeconómica, a aversão ao risco, os processos de desalavancagem geral e o crédito mal parado pesam quer do lado da procura como da oferta de crédito.

O presidente do BCE deu a entender que a política monetária “acomodativa” se manterá pelo menos até meados de 2014. E alguns analistas interpretaram numa ligeira alteração de linguagem, ao afirmar que a sua “mente estava aberta”, que o BCE poderá analisar uma descida para valor negativo da taxa de juro de remuneração dos depósitos no banco central que está em 0%.

Via intermédia é insuficiente

O BCE optou pela via intermédia, entre nada fazer ou decidir-se por uma ação de envergadura, diz Constantin Gurdgiev, autor do blogue Trueeconomics em Dublin.

“Draghi continua a usar ferramentas fracas, o que mostra o seu dilema, sublinha Gurdgiev. O BCE enfrenta uma crise estrutural da economia da zona euro, mas está armado com um mandato que o obriga a ignorar explicitamente a economia real. Por exemplo, o programa OMT de intervenção no mercado secundário teve zero efeitos fora do mercado das obrigações soberanas. Em suma, muito do que o BCE está a fazer é garantir um seguro contra a ampliação da crise, não para lidar com ela. As decisões de hoje apenas reforçam esta tendência. O decurso da crise mostra que há uma divergência entre as avaliações dos mercados financeiros e a atividade da economia real”.

Acto II — BCE pode fazer mais pelo estímulo à economia. A política monetária da zona euro não está esgotada, dizem Barry Eichengreen e Marc Chandler. Há um consenso entre os analistas de que o Banco Central Europeu poderá hoje baixar a taxa de juros de referência. Mas Chandler diz que as expetativas podem sair furadas (depois, não sairam)

Há um consenso entre os analistas financeiros de que o conselho de governadores do Banco Central Europeu (BCE) hoje reunido em Bratislava poderá baixar em 25 pontos base a taxa de juros de referência (taxa fixa para as operações principais de refinanciamento) que se mantém em 0,75% desde julho de 2012.

O argumento para a oportunidade desta decisão baseia-se no risco da zona euro entrar num “espiral de deflação” similar ao que ocorreu no Japão em 1996 e 1997. O Danske Bank avançou com esse cenário face à queda da taxa de inflação na zona euro em abril para 1,2%, o nível mais baixo desde fevereiro de 2010 e a maior diminuição do ritmo de inflação em mais de quatro anos. A continuação dessa descida da inflação na zona euro pode despoletar uma dinâmica deflacionária (que já existe instalada no caso da Grécia, o periférico da zona euro em situação de crise mais aguda). No entanto, os especialistas ouvidos pelo Expresso, admitindo que o BCE opte por uma descida na taxa diretora, consideram que o seu efeito será modesto.

A atenção dos mercados financeiros está hoje virada para a reunião do BCE, depois de ontem a Reserva Federal (Fed) norte-americana não ter mexido nem nas medidas convencionais nem nas não convencionais, nomeadamente no programa de “alívio quantitativo” (quantitative easing, na expressão em inglês consagrada, QE no acrónimo). No entanto, os analistas notaram que, nas entrelinhas, a Fed poderá antes do verão aumentar o QE se as circunstâncias macroeconómicas o exigirem.

Política monetária não está esgotada

Um estudo recente do Fundo Monetário Internacional (FMI) apontava para a necessidade de “não sobrecarregar” o BCE exigindo em demasia da sua política monetária. No entanto, Barry Eichengreen e Marc Chandler acham que ainda há margem de manobra para “mais” por parte do banco dirigido por Mario Draghi. “O Banco Central Europeu pode, de facto, fazer mais”, diz ao Expresso Barry Eichengreen, professor de Economia e Ciência Política na Universidade da Califórnia em Berkeley. “Acho que a política monetária da zona euro não está esgotada”, afirma, também, por seu lado, Marc Chandler, vice-presidente da Brown Brothers Harriman de Nova Iorque, e autor do blogue financeiro Marc to Market.

“Uma taxa fixa mais baixa poderá ajudar ainda que modestamente, pelo menos traduzindo-se numa taxa de câmbio mais fraca do euro, o que beneficiaria toda a zona euro”, diz Eichengreen. O que poderia ter um impacto maior seria o BCE encarar de frente a resolução do problema de financiamento ao tecido da economia real, às Pequenas e Médias Empresas (PME), onde o “mecanismo de transmissão” da política monetária tem falhado. “Compete ao BCE concertar o que está estragado, nomeadamente iniciar um programa sério de empréstimos às PME”, diz o professor de Berkeley e colunista do Expresso. Tem sido referido que o BCE poderia apoiar um mecanismo de empréstimos às PME com o envolvimento do Banco Europeu de Investimento, em que os bancos centrais do euro financiariam a assistência de liquidez.

Baixar as expetativas

Marc Chandler também é de opinião que o impacto de uma descida em 25 pontos base na taxa fixa é “marginal, largamente simbólica”, pois os juros que a economia real paga são muito mais altos, sobretudo nos países da periferia da zona euro, e não se comparam com o que os bancos da zona euro pagam ao BCE para se financiarem.

O bloguer nova-iorquino insiste em baixar as expetativas sobre a reunião de hoje em Bratislava: “Como as previsões do BCE só serão divulgadas no próximo mês, como a reunião do conselho é fora de Frankfurt, como a própria estratégia para as PME parece ainda não estar pronta, há o risco de que Draghi desaponte hoje os mercados e trave a baixa das taxas de juro até ao próximo mês, demonstrando não querer ser um escravo das expetativas do mercado”. Chandler acha que a margem de inovação pelo BCE ainda existe, nomeadamente na área das medidas não convencionais, de que Draghi se tem socorrido para contrabalançar o efeito recessivo das políticas orçamentais de austeridade e a pressão dos investidores sobre as yields das obrigações soberanas dos periféricos.

Barry Eichengreen acha que já é tempo da política orçamental desempenhar o seu papel de estímulo à economia. “Essa mudança é há muito esperada. Barroso pode ter falado já fora de horas quando sugeriu que a austeridade atingiu os seus limites políticos, mas ele falou a verdade”, diz o professor de Berkeley. Para Chandler o movimento de saída da austeridade já está em campo em alguns países, como Espanha e Itália, e inclusive nos sinais que são dados pelo presidente da Comissão Europeia e pelo FMI. “Penso que já entrámos numa nova fase, mas os estragos provocados nas economias já foram infringidos”, conclui.

Acto I — 29 de abril — Juros da dívida alemã e francesa em mínimos do ano. Uma trajetória de descida em todos os países “periféricos” da zona euro e também na Alemanha e França. Itália coloca €6 mil milhões de dívida de longo prazo a taxas mais baixas

A zona euro continua a observar uma trajetória descendente nas yields das obrigações no mercado secundário, incluindo as yields das obrigações do Tesouro (OT) português a 10 anos que fecharam em 5,83%, ligeiramente abaixo do valor de fecho de sexta-feira (5,86%) e de há uma semana (5,88%). Trata-se de um valor próximo de 5,82% atingido em 23 de janeiro quando a Agência de Gestão da Dívida e da Tesouraria Pública (IGCP) regressou aos mercados obrigacionistas com uma emissão a cinco anos, a primeira vez desde o resgate pela troika em 2011. O valor mais baixo do ano foi atingido a 23 de abril, na semana passada, com 5,74%.

Os analistas apontam como fatores de acalmia dos mercados da dívida pública o efeito da estabilização política em Itália e a expetativa em relação à próxima reunião do conselho de governadores do Banco Central Europeu na próxima quinta-feira, onde muitos analistas prevêem um corte na taxa de juro de referência de 0,75% para 0,5%. Há condições favoráveis para um regresso do IGCP ao mercado obrigacionista com uma colocação de dívida de 2 mil milhões de euros a 10 anos, dependendo do momento mais oportuno, que poderá não esperar pela reunião do conselho europeu de 22 de maio.

A marcar o dia três factos – na Alemanha, França e Itália.

As yields das obrigações alemãs, designadas por Bunds, atingiram o valor mais baixo desde 20 de julho de 2012 na maturidade a 10 anos (quando fecharam em 1,167%) e as yields das obrigações francesas (acrónimo OAT) fixaram novo mínimo histórico no mesmo prazo. As yields dos Bunds a 10 anos fecharam em 1,2%, abaixo do anterior mínimo deste ano em 1,21% em 5 de abril. As yields das OAT a 10 anos fecharam em 1,74%, novo mínimo histórico desde a adesão ao euro abaixo de 1,751% a 8 de abril.

O dia foi, também, marcado por um leilão de dívida organizado pelo Departamento do Tesouro italiano que colocou 6 mil milhões de euros em obrigações a 5 e a 10 anos com taxas médias de remuneração mais baixas do que nas anteriores emissões similares. O Tesouro italiano colocou 3 mil milhões de euros a 5 anos com taxas médias de remuneração de 2,84% contra 3,65% na emissão similar anterior e outros 3 mil milhões de euros a 10 anos com taxas de 3,94% contra 4,66% na emissão similar anterior. A procura total nas duas operações foi de 8,3 mil milhões.

Foi o primeiro leilão realizado depois da tomada de posse do novo governo italiano de coligação muito ampla chefiado por Enrico Letta que tem como ministro das Finanças o anterior diretor-geral do Banco de Itália – o banco central – Fabrizio Saccomanni. É a primeira coligação abrangendo esquerda e direita desde 1946. Letta criticou a austeridade como estratégia e afirmou que se demite se não conseguir obter os objetivos do governo até daqui a 18 meses. Alguns analistas internacionais duvidam da sinceridade de Letta sobre a inversão da política de austeridade. O novo primeiro-ministro identificou três problemas prioritários: travar o pagamento em junho do IMU – Imposto Municipal Único sobre imóveis de primeira residência (mas não se decidiu pela sua eliminação); atrasar a subida do IVA de 21% para 22%; acabar com o financiamento público das campanhas eleitorais dos partidos.

Letta ganhou um voto de confiança no Parlamento por 453 votos contra 150. O efeito no mercado secundário levou a que as yields das obrigações italianas (BTP) a 10 anos fechassem em 3,91%, o valor mais baixo desde 27 de outubro de 2010. Um dos objetivos do novo governo italiano é que o prémio de risco da dívida italiana – o diferencial entre as yields das BTP e dos Bunds no prazo a 10 anos – desça para apenas 1 ponto percentual, estando atualmente em 2,7 pontos percentuais.(A título comparativo, o prémio de risco para Portugal está em 4,62 pontos percentuais e para Espanha em 2,95).

As yields das obrigações a 10 anos dos restantes países “periféricos” estão também em trajetória descendente no mercado secundário.

A hierarquia descendente de níveis de yields das obrigações dos periféricos no prazo a 10 anos é a seguinte: 11,19% para a Grécia; 5,9% para a Eslovénia; 5,83% para Portugal; 4,16% para Espanha; 3,91% para Itália; e 3,61% para Irlanda, que apesar de estar ainda intervencionada pela troika tem atualmente os juros mais baixos. Os dados foram recolhidos na Bloomberg, Datosmacro e Investing.com.

Acto II — 30 de abril — Juros da dívida portuguesa em novo mínimo do ano. Os juros das obrigações do Tesouro cairam no mercado secundário para 5,71%, o nível mais baixo este ano. Também os juros das obrigações francesas fixaram novo mínimo histórico desde a adesão ao euro.

As yields das obrigações do Tesouro (OT) português a 10 anos fecharam no mercado secundário em 5,71%, o nível mais baixo este ano. Em 23 de abril haviam caído para 5,74%. Estes valores são próximos dos verificados no início de outubro de 2010. A trajetória de descida prossegue. Estes valores de fecho estão abaixo dos 5,82% verificados a 23 de janeiro aquando do regresso aos mercados obrigacionistas com uma emissão de obrigações a cinco anos.

O dia de hoje foi, também, marcado por um novo mínimo histórico desde a adesão ao euro das yields das obrigações francesas a 10 anos que fecharam em 1,71%, abaixo do anterior mínimo ocorrido ontem quando fecharam em 1,74%.

Continuou a observar-se uma trajetória descendente das yields de todos os “periféricos” da zona euro no mercado secundário.

Por ordem descendente, os valores de fecho das yields das obrigações a 10 anos foram os seguintes: 11,02% para Grécia; 5,87% para Eslovénia; 5,71% para Portugal; 4,14% para Espanha; 3,89% para Itália; 3,57% para Irlanda.

Os mercados esperam as decisões da reunião mensal do conselho de governadores do Banco Central Europeu que decorrerá na próxima quinta-feira em Bratislava, na capital da Eslováquia. Muitos analistas prevêem uma redução das taxas de juro.

Balanço do mês de abril: trajetória descendente

As yields das obrigações soberanas a 10 anos dos países “periféricos” da zona euro desceram no mercado secundário entre 29 de março (no caso da Grécia, o último dia de negociação foi 28 de março) e 30 de abril.

A descida mais acentuada naquele período ocorreu com a Grécia: as yields desceram de 12,44% para 11,02%, mais de um ponto percentual. A seguir, desceram as yields das obrigações espanholas e italianas. O caso português ficou em quarto lugar, com uma descida de 6,37% para 5,71% no período referido, logo seguido da Irlanda. A descida menos significativa ocorreu com as yields das obrigações eslovenas, que apenas cairam de 6.06% para 5,87%.

“A grande história do mês e a de maior impacto é a corrida verificada no mercado da dívida. A sublinhar a queda nas yields das obrigações epanholas, italianas e portuguesas. Estes níveis das yields estão praticamente próximos de mínimos de há três anos”, diz-nos o analista Marc Chandler, de Nova Iorque.

Os dados foram recolhidos na Bloomberg, Datosmacro e Investing.com.

Acto III — 1 de maio — Eslovénia suspendeu emissão de dívida de longo prazo. A decisão foi tomada ainda antes da agência Moody’s cortar a notação da dívida de longo prazo do país para nível especulativo (vulgo “lixo financeiro”).

O recém-formado governo de Liubliana chefiado pela primeiro-ministro Alenka Bratusek adiou uma emissão de dívida de 3 mil milhões de dólares (obrigações denominadas em dólares, apesar do país ser membro da zona euro) a cinco e a dez anos. A decisão foi tomada ainda antes da agência de notação Moody’s ter cortado ontem à tarde o rating da dívida de longo prazo eslovena, quer em moeda local (euro) quer em moeda estrangeira, para Ba1, o primeiro nível de dívida especulativa, vulgo “lixo financeiro”, e com perspetiva negativa, o que prenuncia a possibilidade de novo corte. O Tesouro esloveno deverá, no entanto, retomar a emissão nos próximos dias, segundo a agência Markit.

A Moody’s decidiu o corte de notação em virtude da situação de crise bancária no país. A Eslovénia tem, agora, uma notação similar à da Irlanda e dois níveis acima da portuguesa, que está em Ba3. No entanto, as duas outras principais agências de notação, a Standard & Poor’s e a Ficth manteem o rating da Eslovénia em A-, quatro níveis acima da atual situação de “lixo financeiro” atribuída pela Moody’s.
Crise bancária no centro da turbulência

Para enfrentar a crise bancária, o novo governo com apenas seis semanas de vida, deverá apresentar um plano à Comissão Europeia a 9 de maio. A recém-eleita Alenka Bratusek afirmou que a recapitalização da banca era “a prioridade número um”. As estimativas do novo governo apontam para uma injeção de 900 milhões de euros a mil milhões ainda durante este semestre para sanear os três maiores bancos públicos do país. Um banco para o lixo tóxico (bad bank, na gíria dos resgates do sector bancário) foi criado, o Bank Asset Management Company. Segundo estimativas do governo, há cerca de 7 mil milhões de euros em empréstimos de duvidosa cobrança concedidos pela banca a empresas e famílias. Cerca de 4 mil milhões de euros poderão ser “deslocados” para o bad bank. Os fundos de recapitalização poderão ser obtidos com a privatização de um banco e de outros ativos do Estado.

Tem-se referido que a Eslovénia poderá ser o próximo membro da zona euro a ser resgatado pela troika. O país aderiu à zona euro em janeiro de 2007. No entanto, o nível de dívida pública subiu de 46,9% do PIB em 2011 para 52,6% no ano seguinte e o défice público verificado em 2012 foi de 4% do PIB, tendo baixado de um nível de 6,4% em 2011. Para 2013, a previsão é que o défice suba para 5,1% do PIB. Depois da recapitalização bancária, a dívida poderá subir para 75% do PIB, mesmo assim distante dos 90,6% de média na zona euro. A situação económica está marcada por uma recessão, com uma contração de 2,3% do PIB no ano passado, e o Banco central do país (Banka Slovenije) alertou que este ano poderá haver uma contração adicional de 1,9%.

O Fundo Monetário Internacional (FMI) na sua avaliação da situação, depois de uma missão que terminou a 18 de março, referiu que o país poderá necessitar de 3 mil milhões de euros de financiamento até final do ano, sem contar com eventuais necessidades adicionais por parte da recapitalização bancária, pelo que manter a capacidade de ir ao mercado primário colocar dívida a juros comportáveis tornou-se crítica. “Apesar de sucessos recentes, o custo de financiamento da dívida soberana permanece elevado e sensível à confiança do mercado financeiro. A vulnerabilidade da Eslovénia a choques externos, como os que resultaram da crise de Chipre, pode dificultar o financiamento da dívida com juros sustentáveis, o que aumenta a probabilidade das autoridades virem a ter necessidade de solicitar um programa de assistência externa”, sublinhou a Moody’s.

Juros abaixo da linha vermelha dos 7%

As yields das obrigações eslovenas (denominadas em dólares) a 10 anos no mercado secundário desceram entre 29 de março e 30 de abril, de 6,06% para 5,87%, segundo dados da investing.com. A 16 de abril fecharam perto de 7%, o limiar vermelho, e no dia seguinte atingiram um máximo intradiário de 7.05%.

A 20 de abril, a diretora-geral do FMI aconselhou a que não se dessem ouvidos aos rumores sobre o resgate iminente da Eslovénia. “Eu não confiaria nos rumores, na trepidação, venha ela dos media, dos mercados ou por outra via”, disse Christine Lagarde, na sequência da reunião da primavera do FMI em Washington DC. Uma colocação de bilhetes de Tesouro a 18 meses também correu bem em meados de abril com a emissão de 1,1 mil milhões de euros, arrecadando o dobro do previsto. O governo realizou, entretanto, uma série de road shows junto de investidores nos Estados Unidos e em Londres como preparação para a emissão de longo prazo que foi ontem suspensa.

A especulação abrandou, mas os rumores não morreram. Hoje, as yields fecharam em 5,95%, invertendo a trajetória descendente que se vinha verificando.

Dados sobre a Eslovénia (2012): População de 2 milhões de habitantes; PIB (preços correntes) em €35,47 mil milhões (21,5% do PIB português); PIB per capita (a preços correntes) de 17.254 euros anuais (110% do PIB per capita português); desemprego de 9%(compara com 15,6% em Portugal); dívida pública (bruta) em % do PIB em 54,1% (contra 123,6% para Portugal); défice público em % do PIB: 4% (contra 6,4% para Portugal); Excedente externo em % do PIB: 2,3% (contra défice externo de 1,5% para Portugal). Fonte: Eurostat; FMI, DataMapper.

Comparação rápida Eslovénia/Portugal: nível de vida mais elevado em 10%; situação externa positiva; e indicadores financeiros do Estado mais favoráveis (rácios de dívida e défice face ao PIB).

Acto IV — Novos mínimos do ano para juros de Portugal, Alemanha e França. Os juros das Obrigações do Tesouro a dez anos fecharam em 5,66%, um novo mínimo do ano. Os juros dos Bunds recuaram para o mais baixo valor desde o pico de crise financeira em 2008.

A trajetória descendente continua no mercado secundário com as yields das Obrigações do Tesouro (OT) português no prazo a dez anos a fixarem novo mínimo do ano em 5,66%. Ontem haviam fechado em 5,72% e no dia 30 de março fecharam em 5,71%, o anterior mínimo do ano. As yields das OT estão, agora ao nível das verificadas em outubro de 2010.

Na descida geral de yields das obrigações dos membros da zona euro no mercado secundário destaque-se hoje o que ocorreu com a dívida da Alemanha e da França. As yields dos Bunds, designação das obrigações alemãs, e das obrigações francesas no prazo a 10 anos marcaram novos mínimos do ano.

A decisão do Banco Central Europeu (BCE) de baixar a taxa de juro de referência para 0,5% – o que era esperado pelo consenso dos analistas e já antecipado pelos próprios investidores no mercado – e de admitir novas medidas anti-crise futuramente em caso de necessidade reforçou o clima favorável no mercado da dívida. A baixa da taxa de referência permite aos bancos do sistema do euro financiarem-se

no BCE a juro negativo em termos reais, aumentarem as suas margens de intermediação e acorrerem às colocações de dívida soberana, arrecadando ganhos com o diferencial nos juros.

As yields dos Bunds fecharam hoje em 1,17%, novo mínimo do ano, e um valor similar ao verificado a 20 de julho de 2012. Este nível de 1,17%, que, agora, se repete em 2013, é o valor mais baixo desde o pico da crise financeira no final de 2008 quando as yields da dívida alemã a 10 anos atingiram 4,5%. Este nível de 1,17% nas yields é já inferior à taxa de inflação da zona euro que baixou para 1,2% em abril, o nível mais baixo desde fevereiro de 2010.

França coloca quatro mil milhões pagando taxa em mínimo histórico

No caso das yields das obrigações francesas a 10 anos, fixou-se hoje um novo mínimo histórico em 1,66%, Ontem haviam fechado em 1,71%, o anterior mínimo, o mesmo valor de fecho a 30 de abril.

Este nível de financiamento da dívida francesa muito baixo no mercado secundário reflete um ambiente muito favorável, que permitiu, uma vez mais, à Agência do Tesouro francesa colocar no mercado primário divida de longo prazo com taxas médias de remuneração muito baixas, pouco acima da inflação. O Tesouro francês colocou hoje quatro mil milhões de euros em obrigações a dez anos, tendo pago uma taxa média de remuneração de 1,81%, a mais baixa desde a adesão ao euro, inferior a 1,94% na operação similar anterior em abril.

Apesar da descida das yields das obrigações soberanas dos países periféricos a assimetria nas condições de financiamento continua a consolidar-se na zona euro, com a Alemanha e a França a conseguirem financiar o seu endividamento a 10 anos a taxas inferiores a 2%.

Eslovénia coloca emissão em dólares e salva o ano

Ao final da tarde, o Tesouro esloveno colocou no mercado primário uma emissão de dívida a cinco e a dez anos que havia sido suspensa na terça-feira antes da decisão da Moody’s de cortar para o nível especulativo a dívida de longo prazo do país. A dívida colocada somou 3,5 mil milhões de dólares (o equivalente a cerca de 2,6 mil milhões de euros) – a emissão foi de obrigações denominadas em dólares -, tendo havido uma procura de 16 mil milhões.

Os investidores compraram dívida eslovena apesar do corte de rating pela Moody’s, a única das três principais agências de notação que considera a dívida eslovena “lixo financeiro”. Os analistas salientam que há uma fome por obrigações por parte dos investidores que adoptaram uma posição contrária à notação da Moody’s. A colocação de dívida foi operada pelo Deutsche Bank, BNP Paribas e JPMorgan , que lançaram a emissão a 5 anos com uma yield de 4.95% e a emissão a dez anos com uma yield de 6%.

Como sublinhou o jornal “Financial Times”, com esta operação de dívida que se sucedeu a uma emissão de bilhetes do Tesouro em abril num montante de 1,1 mil milhões de euros, a Eslovénia conseguiu financiar as suas necessidades para este ano estimadas pelo Fundo Monetário Internacional em 3,2 mil milhões de euros (se se excluirem as necessidades de recapitalização da banca), o que a poupa à necessidade de um resgate global por ora. O problema crítico centra-se na questão da reestruturação do sector bancário.

A hierarquia descendente de níveis de yields das obrigações soberanas a 10 anos é a seguinte entre os países “periféricos” do euro: 10,28% para a Grécia; 5,92% para Eslovénia; 5,66% para Portugal; 4,04% para Espanha; 3,76% para Itália; e 3,5% para a Irlanda. Os dados referidos são da Bloomberg, datosmacro e investing.com para valores de fecho.

“Reestruturações de divida significativas e assunção de perdas sempre estiveram no centro das nossas propostas para os países da periferia da União Europeia, onde é pouco provável que a mistura de reformas estruturais e austeridade funcione”, dizem Carmen Reinhart e Kenneth Rogoff na resposta aos críticos que os acusam de “falcões” da austeridade.

No artigo de opinião que publicaram hoje no “The New York Times” em resposta aos críticos (“Reinhart and Rogoff: Responding to Our Critics “), os dois economistas referem que, para fazer baixar a dívida, existem historicamente quatro soluções: crescimento fraco e austeridade durante longo tempo; um processo moderado de aumento da inflação; repressão financeira; e reestruturação de dívida. “Desde há muito que sublinhamos a necessidade de se usar criativamente toda a caixa de ferramentas no rescaldo de uma crise financeira que já não havia há 75 anos”, referem.

A melhor solução

Sobre essa caixa de ferramentas, em entrevista recente ao Expresso, publicada na edição impressa de 19 de março, Rogoff explicou as suas inclinações: “Há de facto várias ferramentas para lidar com o sobreendividamento, como eu e Carmen Reinhart temos apontado, e que não servem apenas para os mercados emergentes. Uma delas é mais inflação. Outra é o que chamamos de repressão financeira. Outra é a assunção de perdas pelos credores de dívida, que pode ter várias modalidades. Esta última parece-me a melhor solução. A deflação interna e a desalavancagem são socialmente altamente stressantes”.

Nessa entrevista realizada no seu gabinete no Departamento de Economia da Universidade de Harvard, em Cambridge, Boston, o economista referia que há o risco dos países periféricos, incluindo Portugal, ficarem mergulhados durante 15 anos numa estagnação ou num crescimento muito baixo, inclusive com períodos de recessão. “Espera-vos uma situação dessas, se não houver um assumir de perdas pelos credores das dívidas. Dificilmente se pode imaginar que é sustentável o que se está a passar em certos países da zona euro com recessões que poderão ultrapassar os níveis dos indicadores durante a Grande Depressão (dos anos 30 do século passado), por exemplo, com a taxa de desemprego em certos casos. Eu perguntei a altos responsáveis europeus: acham mesmo que vão poder ter estabilidade social nesses países? Se não houver incumprimentos de dívida (defaults), como serão os próximos dez anos?”.

Num artigo relacionado com a resposta publicada hoje (“Debt, Growth and the Austerity Debate” ) e também disponível no “The New York Times”, os dois autores referem que o seu conselho habitual é que se evite “uma retirada demasiado brusca dos estímulos [económicos à retoma], uma posição idêntica à da maioria dos economistas convencionais”. E, logo adiantam: “Em alguns casos, defendemos propostas mais radicais, incluindo reestruturações de dívida (uma expressão polida para um incumprimento parcial), quer publica ou privada. (…) Desde há muito somos a favor de assunção de perdas na dívida soberana e na dívida bancária sénior na periferia da Europa (Grécia, Portugal, Irlanda e Espanha) para desbloquear o crescimento”.

Falando sobre as soluções baseadas na austeridade, Rogoff disse na já referida entrevista ao Expresso: “As reformas estruturais ajudam em qualquer cenário, isso é verdade. Não digo que não seja impossível. Mas, as reformas estruturais são, aliás, difíceis de medir. O nível de sobreendividamento é muito problemático, e provavelmente necessita de renegociação”. E concluía sobre o caminho na zona euro: “O meu prognóstico é simples: as atuais políticas na zona euro terão de ser modificadas”.

Ora atacados pela direita, ora pela esquerda

Na resposta publicada no “The New York Times”, Rogoff e Reinhart recordam o artigo que publicaram em 2012 no “Journal of Economic Perspectives”, onde no último parágrafo referiam: “Este artigo não deve ser interpretado como um manifesto para uma desalavancagem rápida da dívida pública exclusivamente pela via da austeridade orçamental num ambiente de desemprego elevado. A nossa revisão da experiência histórica também sublinha que, excetuando situações de bancarrota total ou seletiva da dívida pública, há outras estratégias para lidar com a dívida pública excessiva, incluindo a sua reestruturação e uma pletora de conversões de dívida (voluntárias ou de outro modo)”.

A finalizar a resposta publicada hoje, os dois economistas referem os ziguezagues da crítica a que têm sido submetidos: “Na campanha (eleitoral presidencial norte-americana), fomos muito criticados pela direita porque teríamos permitido que o nosso trabalho fosse usado por outros como uma racionalização da razão de uma retoma fraca do país depois da crise financeira. Agora, somos atacados pela esquerda – sobretudo por aqueles que acham que os riscos de uma dívida pública elevada não devem ser parte da conversa sobre políticas”.

No já referido artigo relacionado com a resposta de hoje, Reinhart e Rogoff afirmam que o seu artigo de 2010 (que foi criticado na semana passada) foi “muitas vezes exagerado ou deturpado”. “Em virtude dos debates que ocorriam no mundo industrializado, de Washington a Londres, a Bruxelas ou a Tóquio, àcerca do melhor caminho para a retoma económica saindo da Grande Recessão, o artigo, juntamente com outra investigação que tinhamos publicado, foi frequentemente citado – e, muitas vezes, exagerado ou deturpado – por políticos, comentadores e ativistas atravessando o espectro político”, referem.

«Intelectualmente deixou de ter qualquer credibilidade técnica», dizem Robert Pollin e Michael Ash, co-autores da “Crítica a Reinhart e Rogoff”. O bloguer Mike Konczal, responsável pela divulgação mundial do trabalho de Pollin, Ash e do estudante Thomas Herndon, afirma que o artigo saiu no momento certo. (Versão original publicada no Expresso online)

“A verdade é sempre uma arma política forte, mas a verdade só por si nunca resolve as lutas políticas”, diz ao Expresso Robert Pollin, professor da Universidade do Massachusetts em Amherst, um dos co-autores do artigo publicado na semana passada que criticava o trabalho dos professores Kenneth Rogoff e Carmen Reinhart sobre um alegado efeito negativo do sobreendividamento soberano no crescimento de uma economia desenvolvida. No entanto, como nos refere Michael Ash, colega de Pollin, e outro co-autor, “a evidência de que a austeridade não tem qualquer suporte intelectual e é um fracasso político rotundo, contribuiu, assim espero, para a mudança no curso das coisas”.

O trabalho de Rogoff e Reinhart (R-R), publicado em 2010 no National Bureau of Economic Research (“Growth in a time of debt”), ficou conhecido por um alegado limiar de 90% do PIB para a dívida soberana a partir do qual se caía em recessão económica. Pollin, juntamente com outro colega Michael Ash e com o estudante de doutoramento Thomas Herndon, publicaram, na semana passada, um artigo revelando vários erros de base do artigo de R-R, como o Expresso então fez referência. O artigo intitulado “Does High Public Debt Consistently Stifle Economic Growth? A Critique of Reinhart and Rogoff”, publicado pelo Political Economy Research Institute, “acabou por ter o efeito de uma arma de destruição massiva nos meios da política macroeconómica na sequência da sua divulgação pelo bloguer Mike Konczal, do Instituto Roosevelt e responsável pelo blog Rortybomb, considerado um dos 25 melhores na área financeira pela revista Time. O facto de atacar fundamentos técnicos das políticas de austeridade acabou por gerar um interesse no “homem da rua” e não só nos especialistas e nos políticos. “Pensei que o artigo atraísse modestamente mais alguma atenção do que o habitual. Mas não imaginava que isto pudesse acontecer”, diz-nos Pollin.

Efeito viral e abanão

O próprio bloguer que divulgou em primeira mão o artigo confessa que ficou surpreendido com o efeito viral do seu post: “A resposta foi avassaladora”, muito para além dos especialistas do costume. “O momento de saída do artigo foi absolutamente chave”, afirma Konczal. Sem dúvida que a repercussão do “erro do multiplicador”, divulgado pelo próprio economista-chefe do Fundo Monetário Internacional em outubro do ano passado, criou um terreno favorável. Em menos de um ano, foram dois rombos poderosos no edifício técnico justificativo da austeridade, que se baseava desde 2009 em dois pilares: a austeridade é expansionista (um mito que foi criado à volta de um artigo do professor Alberto Alesina, cujo gabinete no Departamento de Economia da Universidade de Harvard fica a escassos metros do gabinete de Rogoff) e a partir de um nível de 90% de dívida no PIB é imperioso colocar em prática políticas de consolidação orçamental e de deflação com efeitos rápidos.

Muita gente começou, entretanto, a reposicionar-se. Uma voz muito escutada dos meios da alta finança mundial, Bill Gross, da PIMCO, critica agora a austeridade. Na União Europeia assistimos ao presidente da Comissão Europeia a dizer que “a austeridade atingiu os seus limites” e o ministro das Finanças alemão Wolfgang Schauble a contradizê-lo. “A discussão em torno do nosso artigo enfraqueceu os fundamentos analíticos da austeridade. O que vai acontecer a partir de aqui não sei”, diz Pollin, e, na verdade, isso ultrapassa o terreno dos académicos, apesar dos seus artigos serem frequentemente armas políticas em diferentes barricadas. Mike Konczal considera que “pode estar a caminho uma reconfiguração de poder”, uma alteração na relação de forças: “Muita gente começou a reconsiderar se a austeridade vale a pena e a evidência que recolhem não é boa. Isso pode significar um abanão”, sublinha-nos.

O que motiva um abrandamento contínuo?

Se o artigo de Pollin, Ash e Herndon deita por água abaixo a ideia de que há um limiar de sobreendividamento soberano (acima de 90% do PIB) a partir do qual uma economia desenvolvida cai por um precipício abaixo, passando de taxas de crescimento moderadas para recessão, ainda que ligeira (no estudo de 2010 referia-se, erroneamente, uma quebra média anual de 0,1%), o problema de que há, de facto, em regra, um abrandamento do crescimento à medida que aumenta o endividamento soberano tem de ser discutido. Esse abrandamento é nítido quer nas tabelas publicadas por Reinhart e Rogoff no seu segundo artigo sobre o tema publicado em 2012 no “Journal of Economic Perspectives”, como no artigo agora publicado por Pollin, Ash e Herndon. Esse abrandamento contínuo é mais nítido inclusive nas séries de crescimento a partir da década de 1980, como se verifica no artigo de Pollin, Ash e Herndon.

Rogoff e Reinhart, na resposta ontem publicada, num Op-Ed no “The New York Times” (“Responding to Our Critics”), referem, em seu abono, que no “World Economic Outlook” do Fundo Monetário Internacional agora publicado em abril se conclui que “os resultados [da investigação empírica que tem sido feita] são, grosso modo, similares: acima de um limiar de 95% do PIB, um aumento de 10 por cento no rácio da dívida em relação ao PIB é identificável com um declínio do crescimento anual de cerca de 0,15% a 0,2% por ano”.

Colocam-se, então, dois problemas: havendo essa “associação” entre sobreendividamento e abrandamento do crescimento, qual é a relação de causalidade (ou seja, qual gera o outro, qual é o fator determinante, e em que circunstâncias), e em que medida, a partir dos anos 1980, poderá haver algum outro fator relevante nesse abrandamento e nesse endividamento.

Rogoff e Reinhart reiteram que a identificação da causalidade na relação endividamento-crescimento é “uma questão de fronteira para a investigação”. “Claramente, as recessões podem gerar dívida mais elevada, e em alguns casos extremos fizeram a dívida subir para mais de 90%, apesar desses saltos extremos serem raros fora de uma crise financeira”, afirmam na sua reposta publicada ontem. Para o bloguer Mike Konczal, “a questão da causalidade é, na realidade, o grande problema”. Por isso recomenda que “compreender o contexto é importante”. E responde às críticas de irresponsabilidade dizendo que “ninguém advoga endividem-se por prazer. A questão, agora que o precipício está afastado do debate, é que compromissos fazer”.

Pollin e Ash respondem que o foco da crítica reporta ao artigo de 2010: “Sem dúvida que é mau para os países terem longas recessões. E uma dívida pública elevada resulta frequentemente como consequência do abrandamento do crescimento do PIB, como, alias, acontece na crise atual. O artigo de R-R de 2010 não mostra evidência de que a dívida pública provoque tal abrandamento, quanto mais um abrandamento sustentado. O nosso artigo veio sublinhar que o PIB é modestamente mais baixo em níveis de divida em relação ao PIB mais elevados, mas não necessariamente por causa de um nível mais elevado desse rácio. O precipício não linear era um elemento central do argumento de R-R e não é validado de todo pelos dados”.

A questão da financeirização

Haverá, então, algum outro “fator” que esteja a influenciar quer o abrandamento das economias como o seu endividamento crescente nas últimas décadas?

Há uma hipótese de investigação – a questão da financeirização, ou do domínio da lógica financeira nas economias desenvolvidas. “A financeirização está de facto a acontecer. Um dos melhores trabalhos de investigação sobre o seu impacto no crescimento foi feito por um nosso aluno de doutoramento, Ozgur Orhangazi, que é atualmente professor na Turquia. Ele baseou-se em evidência dos EUA. Verificou que a financeirização provocou um desvio do investimento da atividade produtiva a favor da especulação. Contudo, as bolhas especulativas podem acelerar o crescimento durante algum tempo. A despesa adicional na economia, financiada por uma alavancagem mais alta, promove o crescimento durante algum tempo, antes do crash”, refere-nos Pollin que está a trabalhar precisamente num projeto de investigação europeu sobre este tema.

Artigos de referência desta polémica (atualizados a 3 de maio de 2013)

# “Growth in a Time of Debt”, Carmen Reinhart e Kenneth Rogoff, American Economic Review, Papers & Proceedings, and National Bureau of Economic Research, 2010 (http://nber.org/papers/w15639 )

# “Public Debt Overhangs: Advanced Economy Episodes Since 1980”, Carmen Reinhart, Kenneth Rogoff and Vincent Reinhart, Journal of Economic Perspectives, vol.26, nº3, verão de 2012 (http://www.aeaweb.org/articles.php?doi=10.1257/jep.26.3.69 )

# “Does High Public Debt Consistently Stiffle Economic Growth? A Critique of Reinhart and Rogoff”, Thomas Herndon, Michael Ash and Robert Pollin, Working Paper Series, Political Economy Research Institute, abril 2013 (http://www.peri.umass.edu/236/hash/31e2ff374b6377b2ddec04deaa6388b1/publication/566/ )

# “Researchers Finally Replicated Reinhart-Rogoff, and There Are Serious Problems”, Mike Konczal, Rortybomb, Next New Deal, Rortybomb, 16 de abril de 2013 (http://www.nextnewdeal.net/rortybomb/researchers-finally-replicated-reinhart-rogoff-and-there-are-serious-problems )

# “Response to Herndon, Ash and Pollin by Carmen Reinhart and Kenneth Rogoff”, Financial Times, 17 de abril de 2013 (http://blogs.ft.com/ftdata/2013/04/17/the-reinhart-rogoff-response-i/ )

# “Austerity after Reinhart and Rogoff”, Financial Times, 17 de abril de 2013 (http://www.ft.com/intl/cms/s/0/9e5107f8-a75c-11e2-9fbe-00144feabdc0.html#axzz2RaYAbzAv )

# “Reinhart and Rogoff: Responding to Our Critics”, The New York Times, 25 de abril 2013 (http://www.nytimes.com/2013/04/26/opinion/reinhart-and-rogoff-responding-to-our-critics.html?pagewanted=all&utm_source=feedly&_r=3& )

# “Debt, Growth and the Austerity Debate”, The New York Times, 25 de abril 2013 (http://www.nytimes.com/2013/04/26/opinion/debt-growth-and-the-austerity-debate.html?_r=0 )

# Entrevistas em inglês– Pollin e Ash: http://janelanaweb.com/crise/the-austerian-debacle-the-critique-of-reinhart-rogoff-conversations-with-profs-pollin-ash-and-blogger-konczal/

# Entrevistas em inglês — Kenneth Rogoff (anterior à polémica): http://janelanaweb.com/novidades/more-debt-restructurings-in-the-euro-area-are-most-likely-kenneth-rogoff/

# «Debt and Growth: A Response to Reinhart and Rogoff», ROBERT POLLIN and MICHAEL ASH, New York Times, April 29, 2013

http://www.nytimes.com/2013/04/30/opinion/debt-and-growth-a-response-to-reinhart-and-rogoff.html?_r=0

# «Austerity is not the only answer to a debt problem», Kenneth Rogoff and Carmen Reinhart, Financial Times, May 1, 2013

http://www.ft.com/intl/cms/s/0/cca28c2e-b1a4-11e2-9315-00144feabdc0.html#axzz2SJGDaUuI

# «Reinhart, Rogoff Backing Furiously Away From Austerity Movement», Mark Gongloff, Huffingtonpost, May 2 and 3, 2013

http://www.huffingtonpost.com/2013/05/02/reinhart-rogoff-austerity_n_3201453.html

«Há o risco de sobrecarregar a política monetária». Os decisores políticos nos países desenvolvidos resolveram retrair o papel da política orçamental expansionista e exigem, agora, de mais ao papel dos seus bancos centrais, dizem três economistas do FMI.

“Com quatro anos de uma retoma fraca, os decisores políticos talvez necessitem de se preocupar com o risco de estarem a sobrecarregar a política monetária, com o pedido, atual, de que ela faça mais do que alguma vez fez no passado”, advertem três economistas do Departamento de Investigação do Fundo Monetário Internacional (FMI). O resumo das conclusões da investigação de Ayhan Kose, Prakash Loungani e Marco Terrones sobre o papel da despesa pública nas últimas quatro recessões e retomas desde 1970 foi publicado no site europeu VOX, com o título “Why is this global recovery different?” , e teve menção no último “World Economic Report” (WEP) do FMI (na caixa “A Grande Divergência de Políticas”, nas páginas 32 a 34), divulgado na reunião realizada na semana passada.

A conclusão principal do trabalho dos três economistas do FMI é que a Grande Recessão iniciada em 2007 foi seguida por uma “assim não tão grande retoma” à escala mundial desde 2010, o que diferencia o atual episódio dos três anteriores desencadeados pelas crises globais de 1975, 1982 e 1991. Essa maior debilidade da retoma mundial a partir de 2010 tem a ver com diferenças claras entre as políticas seguidas entre os países em desenvolvimento e os desenvolvidos e inclusive entre estes últimos. A retoma atual tem sido “a mais fraca no caso dos países desenvolvidos e a mais forte no caso das emergentes”, o que as previsões do WEP para 2013 e 2014 mantêm. As assimetrias nas dinâmicas de crescimento são cada vez mais acentuadas. O “motor” da economia mundial “transferiu-se” das economias desenvolvidas para as emergentes. O que é uma novidade em relação às crises anteriores nos últimos 50 anos.

Na nota publicada no WEP “analisamos a evolução das políticas monetária e orçamental durante a atual retoma e mostramos que têm seguido trajetórias distintas comparadas com as verificadas em episódios anteriores”, dizem os três economistas, para sublinhar: “Argumentamos que, para além de outros fatores que têm sido referidos na literatura, é importante considerar o papel das políticas na determinação dos resultados no crescimento durante as retomas”.

A literatura académica sobre este assunto tem sublinhado que na sequência de profundas crises financeiras e grandes recessões, a retoma é, em geral, mais lenta como mostra a história destes eventos (nomeadamente o trabalho de investigação de Kenneth Rogoff e Carmen Reinhart, publicado em “This Time is Different”), e que, no caso atual, os problemas de “desenho” de origem na zona euro, a elevada sincronização da recessão mundial de 2009 e o alto grau de incerteza associado às políticas que têm sido seguidas justificam as dificuldades da atual retoma mundial.

Política orçamental e monetária de costas viradas

O novo elemento, dizem os três especialistas do FMI, é o facto de que as políticas monetária e orçamental nos países desenvolvidos estão de costas viradas; em vez de alinhadas uma com a outra, como no passado. Em suma, trabalham atualmente em direções opostas – a política monetária com uma estratégia “acomodativa” e a orçamental com um rumo austerista. “Os caminhos atual e projetado para o gasto público nas economias desenvolvidas são muito diferentes do que no caso das anteriores retomas. Durante essas anteriores retomas, a política orçamental era decisivamente expansionista, com aumentos reais na despesa primária dos governos. Desta vez, foi diferente”, sublinham.

Assistimos a um abrandamento, ou mesmo inversão, das políticas expansionistas a nível orçamental quer nos EUA, como na Europa e no Japão ainda num momento em que a retoma era incipiente. A razão foi a alegação de falta de “espaço orçamental” em muitas economias desenvolvidas para atuar durante a retoma em virtude de sobreendividamento anterior à própria recessão ou adquirido durante as políticas iniciais de resposta orçamental, voluntarista ou “automática” à crise, e ao disparo do défice público. “As economias desenvolvidas entraram na Grande Recessão com níveis de dívida muito mais elevados do que nas recessões do passado”, sublinham.

A viragem para a política monetária

Pelo que a atenção se centrou na política monetária, onde foi considerado que haveria mais “margem de manobra”, em virtude da inflação ser muito mais baixa do que no começo das recessões desde os anos 1970.

A política dos principais bancos centrais dos países desenvolvidos (Reserva Federal, Banco do Japão, Banco Nacional da Suíça, Banco de Inglaterra e Banco Central Europeu), a partir de 2008, recorreu à baixa significativa das taxas de juro de referência, colocando-as abaixo de 1% e em alguns casos já próximo de 0% (em termos nominais), como no caso do Banco do Japão, da Fed e do Banco Nacional da Suíça. Recorreram inclusive a medidas não convencionais de política monetária, e mesmo assim, sublinham os economistas do FMI, “a extensão da disrupção financeira durante a crise baixou a tração da política monetária, o que, conjuntamente com a dimensão do enfraquecimento nestas economias, terá provavelmente amplificado o impacto contracionista das políticas orçamentais”.

Os três economistas do FMI concluem que não se pode pedir à política monetária mais do que ela pode fazer, havendo o risco de a sobrecarregar.

Este artigo, e a caixa técnica inserida no relatório do FMI da semana passada, coincidiu, por mero acaso, com a crítica aos fundamentos do artigo publicado por Kenneth Rogoff e Carmen Reinhart em 2010 onde se apontava para um limiar de sobreendividamento de 90% do PIB a partir do qual o crescimento se invertia dramaticamente para recessão.

Essa conclusão divulgada em 2010 – que hoje se sabe não ter fundamento empírico, devido a diversos erros e falhas apontados por um artigo publicado na semana passada por um aluno de doutoramento da Universidade de Massachusetts – justificou, nos últimos dois anos, dois movimentos de políticas orçamentais precisamente durante o período de retoma incipiente a seguir à crise financeira: uma acção preventiva de consolidação para impedir que a dívida chegue a tal patamar em países que ainda dispõem de “folga orçamental”, ou um programa de consolidação rápida tentando inverter o sobreendividamento em países onde estoiraram crises de dívida soberana, o que comummente ficou conhecido como política de austeridade.

Os autores sublinham em nota de pé de página que “alguns argumentam que as políticas monetárias acomodativas têm de ser conjugadas com políticas orçamentais expansionistas, especialmente no caso de países com suficiente espaço orçamental”.

MUNCHAU: Portugal will require a new programme, and there will ultimately be a significant degree of debt default, negotiated or otherwise

Wolfgang Munchau, German, 51, based in Oxford UK, founder of Eurointelligence and editor and columnist of the Financial Times, in an interview at Expresso weekly newspaper in Portugal, interviewed by Jorge Nascimento Rodrigues, 20 April 2013.

Main Topics

# «If you extend maturities for sufficiently long enough, and reduce interest rates towards zero, then forbearance turns into debt foregiveness. A seven-year extension is, however, not going to be sufficient. Portugal will require a new programme, and there will ultimately be a significant degree of debt default, negotiated or otherwise.»

# «I expect a new full programme, and that would not be consistent with the OMT. If I am wrong, I would expect a combination of precautionary credit line and OMT. »

# «Austerity continues in Europe, but I expect the extend to lessen a bit. What concerns me a lot more than the isolated austerity in the south – which is to some extent necessary, is the austerity in the north, which is not. The eurozone as a whole needs an expansionary policy, made of a strong element of fiscal expansion in the north, and moderate austerity in the south.»

# «I am getting more sceptical about the long-term sustainability of the eurozone. I see no chance that we will be overcoming the various debt and adjustment crises with the current crisis resolution framework. We will see a lot more default in the private and public sector, against external debtors, but also government default against their citizens, and I am not sure the latter is politically sustainable. As for the supposedly “genuine economic and monetary union”, I just don’t see it. The banking union will stop half-way. There will be a joint resolution fund, no joint deposit insurance.»

# «I think monetary financing of debt is not only illegal, but also very detrimental in the long run. The only thing that can overcome the crisis is a joint economic policy, where the most important econoimc policy decisions are centralised, where in turn, the burden of some of the existing debt stocks is shared. Plus a framework to manage default in the banking sector, and to manage sovereign default.»

“A participação de acionistas, detentores de títulos subordinados e, depois, depositantes sem garantia de depósitos vai passar a ser a norma quando uma instituição financeira cair numa situação difícil”, afirma Wolfgang Schauble, ministro das Finanças da chanceler Merkel, na edição de hoje (20 de abril) do semanário económico alemão “Wirtschaftswoche”. “Se não for assim, há um risco moral. Os bancos obteriam enormes benefícios em negócios de risco, mas, em caso de falência, as perdas seriam socializadas, ficariam a cargo de toda a sociedade – e isso não pode ser”, acrescenta.

Schauble é considerado, juntamente com o Fundo Monetário Internacional, como o artífice do “modelo cipriota” (template) de resgate no que respeita à reestruturação do sector bancário local, um resgate que, pela primeira vez, exigiu que os depositantes com depósitos acima de 100 mil euros vissem hair-cuts muito elevados aplicados com vista a contribuírem para a gestão da falência do banco Laiki e para a recapitalização e reestruturação do Banco de Chipre.

O ministro alemão veio repor na ordem do dia as declarações polémicas ao jornal “Financial Times” e à agência Reuters por parte do presidente do Eurogrupo, o ministro das Finanças holandês Jeroen Dijsselbloem, logo na madrugada (26 de março) da reunião do Eurogrupo que aprovou o modelo final de resgate de Chipre. “Quanto ao substancial, Dijsselbloem foi criticado de forma injusta. Mas não por mim”, diz Schauble, distanciando-se do coro de críticas à ideia transmitida pelo holandês de que a solução para Chipre passaria a ser o “modelo”. Um dia depois, o holandês veio dar o dito por não dito, repetindo que se trataria de uma solução “única”. Mas, agora, o poderoso ministro das Finanças de Merkel voltou a colocar o “modelo” nas linhas.

No entanto, no final de março (dia 30), o ministro das Finanças alemão teria dado a entender o contrário. Segundo o jornal “Cyprus Mail”, Schauble teria reafirmado em entrevista ao jornal alemão “Bild” que Chipre era mesmo “um caso especial”, distanciando-se de Dijsselbloem. “Chipre é e continuará a ser um caso único especial. Os depositantes na Europa estão seguros”.

Nem mais um euro para Chipre

Schauble, na mesma entrevista dada hoje a Christian Ramthun e Henning Krumrey, afirma que a Alemanha não autorizará nem mais um euro para Chipre além do empréstimo europeu (€9 mil milhões) e do FMI (mil milhões de euros) num total de 10 mil milhões de euros. Aliás, o semanário alemão puxou esta afirmação para título. Mais do que 10 mil milhões de empréstimo “põe em causa a sustentabilidade da dívida de Chipre”.

Ora, recentemente, novos cálculos sobre as necessidades de financiamento de Chipre até ao primeiro trimestre de 2016, para evitar a bancarrota, apontam para 23 mil milhões de euros, seis mil milhões a mais do que as contas inicias que apontavam para um pacote global de 17 mil milhões, em que sete mil milhões teriam de ser arranjados pelo governo de Chipre para resolver a reestruturação do sector bancário e outro apsectos. Mas Schauble diz que “tais números (23 mil milhões) nunca foram oficiais. Eles foram baseados em suposições preliminares, não oficiais”.

De um momento para o outro surgem 13 mil milhões para o governo arranjar (e não só os 7 mil milhões iniciais). Entretanto, o “Financial Times” aponta para um total mais baixo, de 20,6 mil milhões de euros. Para além do confisco nos depositantes (com depósitos acima de 100 mil euros) discutiu-se também a possibilidade de venda de parte das reservas de ouro do Banco Central de Chipre. Uma avaliação da sustentabilidade da dívida de Chipre realizada pela Comissão Europeia revelou a 9 de abril que Nicósia ter-se-ia comprometido a vender cerca de 400 milhões de euros de reservas de ouro “em excesso” no conjunto de 13,9 toneladas que o Banco Central dispõe. O Banco central desmentiu que estivesse a considerar tal venda. O impacto deste rumor no mercado do ouro, associado à ideia de que as vendas de ouro possam passar também a fazer parte do novo “modelo” de resgates no futuro, foi avassalador, com uma quebra do preço da onça de cerca de 160 dólares entre 14 e 16 de abril.

Parlamento cipriota votará MoU provavelmente a 26 de abril

As declarações de Schauble vêm na sequência da aprovação do plano de resgate de Chipre por 487 votos em 602 deputados, na quinta-feira, no Bundestag, Câmara Baixa do parlamento alemão. Ocorreu na mesma sessão parlamentar em que foi aprovada a extensão de maturidades dos empréstimos dos fundos europeus a Portugal e Irlanda no âmbito dos planos de resgate em curso. Por outro lado, o governo finlandês sobreviveu a um voto de confiança colocado pelo partido populista dos Verdadeiros Finlandeses que punha em questão o resgate a Chipre.

Entretanto, em Chipre o Memorando de Entendimento (MoU) com a troika será votado na próxima semana, provavelmente dia 26, depois do procurador-geral ter decidido que a votação era uma obrigação constitucional. Na quinta-feira passada, os deputados cipriotas aprovaram alguma da legislação necessária para o resgate, mas deixaram de fora alguns diplomas importantes.

Teme-se que, na próxima semana, possa não haver uma maioria de aprovação do MoU, o que requer 29 votos em 56 lugares. A Aliança Democrática (DiSi), o partido do presidente Anastasiades, e o Partido Democrático (DiKo), que suporta o governo, dispõem de 28 votos. Um ex-deputado do Partido Democrático é agora independente e desconhece-se o seu sentido de voto. Os comunistas (AKEL, que perderam a 2ª volta das eleições presidenciais), os socialistas e sociais-democratas (EDEK) e o Movimento dos Verdes (KOP) declararam oposição ao plano de resgate e especula-se que poderão votar contra contando com 25 votos, ainda que o governo do presidente Anastasiades acredite que se absterão.

ACTO I — BoJ contra a deflação — O Japão optou por uma expansão massiva da sua política monetária de modo a inverter a atual situação endémica de deflação (queda do índice de preços), o que já era esperado desde a formação do governo chefiado por Shinzo Abe, que reclamava um “alinhamento” da política monetária pela política orçamental.

Sob a presidência do novo governador Haruhiko Kuroda, o Banco do Japão decidiu hoje subordinar a política monetária ao objetivo de alcançar uma inflação de 2% num horizonte de dois anos. O regresso a uma política massiva de “alívio quantitativo” pretende quase duplicar a massa monetária, que deverá subir de 138 biliões de ienes (€1,13 biliões) para 200 (€1,6 biliões em 2013 e 270 (€2,2 biliões) no final de 2014.

O Banco do Japão foi o primeiro a reunir e decidir no dia de hoje (4 de abril), em que reúnem também os conselhos de governadores do Banco Central Europeu e do Banco de Inglaterra.

O objetivo das operações de mercado que o banco vai levar a cabo aponta para um aumento anual da massa monetária de cerca de 500 mil milhões de euros. O programa de compra de obrigações japonesas subirá para mais de 400 mil milhões de euros por ano e procurará aumentar a maturidade média dessa carteira de três para sete anos. Neste plano “agressivo” também comprará ativos financeiros de maior risco, como fundos negociáveis no mercado e fundos de investimento imobiliário.

A deflação domina a economia japonesa praticamente nos últimos 15 anos. Um nível de inflação de 2% só ocorreu em 1997 (quando o imposto sobre o consumo aumentou) e em 2008 (em virtude do comportamento dos preços do petróleo). A quebra anual do índice de preços (deflação) foi de 0,3% em janeiro e de 0,6% em fevereiro; ou seja, a deflação acentuou-se. A taxa de deflação foi de 1,4% em 2009, de 0,7% em 2010 e de 0,3% em 2011. Em 2012, os preços mantiveram-se estagnados.

Fruto do impacto das medidas de hoje do Banco do Japão, a bolsa japonesa passou do vermelho ao verde. O índice Nikkei 225 que chegou a apresentar uma queda de 1,7% durante a manhã de hoje em Tóquio acabou por inverter a situação por volta das 13h locais e fechou em alta, com uma subida de 2,2%.

Por outro lado, o iene desvalorizou face ao euro e ao dólar. O euro que fechou ontem a valer 119,54 ienes está a valer hoje mais de 122 ienes. O dólar norte-americano que fechou ontem a valer 93,04 ienes está a valer hoje mais de 95 ienes.

Acto II — BoE/BCE — nada de novo

O Banco Central Europeu (BCE) decidiu manter inalterado o quadro de referência com os juros para empréstimos (fixed rate) do sistema bancário da zona euro em 0,75% e os juros a pagar por depósitos no banco central em 0%, um quadro que se mantém desde 11 de julho de 2012.

Em termos reais, estes juros são negativos, pois a inflação na zona euro é de 1,7%.

O Banco Central Europeu, tal como o Banco de Inglaterra, não alterou, hoje, a política de juros que tem sido seguida. O “choque” nos mercados foi provocado pela decisão do Banco do Japão por enveredar por uma política de alívio quantitativo muito agressiva, o que, aliás, era esperado, desde que o novo governador tomou posse, na sequência da vitória de Shinzo Abe nas eleições legislativas de 16 de dezembro de 2012.

Em termos de comparação, as taxas de referência são as seguintes para os outros principais bancos centrais dos países desenvolvidos com as principais divisas mundiais: 0% a 0,10% para o Banco do Japão, desde outubro de 2010; 0% a 0,25% para a FED (Reserva Federal dos EUA) desde dezembro de 2008; 0% a 0,25% para o Banco Nacional Suíço desde agosto de 2011; e 0,5% para o Banco de Inglaterra, desde maio de 2009.

Chipre terminou as negociações com a troika quanto ao plano de resgate de dez mil milhões de euros. O porta-voz do governo, Christos Stylianides, informou que o memorando de entendimento provisório está concluído seguindo agora a equipa datroika para Bruxelas.

O plano de resgate durará até 2018 e o prazo de amortização média do empréstimo da troika será de 22 anos com um juro médio de 2,5%. Haverá um período de carência de dez anos nas amortizações(ver caixa). No caso português, o prazo médio dos empréstimos da troika é de 11,2 anos e o custo médio anual é de 3,3%.

O memorando prevê que a economia cipriota tenha uma contração acumulada de 11% em 2013 e 2014, regressando a um crescimento de 1% no ano seguinte.Previsões independentes apontam para uma contração de 20% até 2017, considerando os cálculos da troika como irrealistas, como vem sendo hábito em todos os planos de resgate.

No pacote de 10 mil milhões de euros, o empréstimo por parte do Fundo Monetário Internacional será de cerca de mil milhões de euros e terá um juro de 3%.

Está previsto que o Eurogrupo (reunião dos 17 ministros das Finanças da zona euro) discuta o Memorando sobre o resgate a Chipre no dia 12 de abril e que o Bundestag (parlamento alemão) o discuta a partir de 15 de abril.

Alivio de algumas medidas de controlo de capitais

Um novo decreto agora publicado alivia as medidas de controlo de capitais em vigor. Aumentou o valor mínimo das transferências financeiras dentro do país que estão sujeitas a autorização pelo Banco central de 5000 para 25000 euros por dia e por conta bancária. Entre 25001 e 200 mil euros, uma comissão do banco central terá de as aprovar em 24 horas. Acima de 200 mil euros terão de ter aprovação prévia.

Mantêm-se as restrições a levantamentos no multibanco acima de 300 euros por dia e de mais de 3000 euros em dinheiro vivo para sair do país. O uso dos cartões de crédito não tem limite dentro do país, mas não é autorizado acima de 5000 euros mensais no estrangeiro.

Os pagamentos para fora do país estão limitados a 5000 euros por cada conta; acima desse valor até 200 mil euros terão de ser aprovados; e acima de 200 mil euros requerem autorização prévia.

O controlo de capitais poderá ser levantado dentro de “uma ou duas semanas”, segundo o governador do Banco central.

Confisco nos depósitos com exceção inglesa

Depois da reestruturação dos dois principais bancos de Chipre – o Banco de Chipre e o Laiki (que foi liquidado) -, os depósitos não garantidos, acima de 100 mil euros, no Banco de Chipre sofrerão uma operação de troca dos depósitos por acções do banco até um teto de 37,5%, ficando mais 22,5% congelados num fundo que funcionará como uma almofada de capital podendo ser alvo de troca forçada adicional.

Deste modo no plano de recapitalização do Banco de Chipre, os depósitos acima de 100 mil euros sofreram um confisco de 60%.

No entanto, no caso dos 15 mil depositantes nas sucursais do Laiki Bank UK no Reino Unido, os depósitos foram transferidos para o Bank of Cyprus UK sem qualquer aplicação da regra de confisco acima de 100 mil euros. No entanto, o depósito médio no Laiki UK era apenas de 18 mil euros. Esta decisão foi supervisionada pela Prudential Regulatory Authority britânica, criada agora.

Pontos centrais do memorando

#O plano de ajustamento tem como objectivo que as contas públicas obtenham um excedente primário em 2016;

# plano de ajustamento até 2018, por cinco anos, em vez de 2016, por três anos;

# prazo de amortização médio de 22 anos do empréstimo de 10 mil milhões da parte dos fundos europeus e do Fundo Monetário Internacional, com um período de carência de dez anos na amortização;

#juros anuais de 2,5%;

#o IRC será aumentado de 10% para 12,5% (similar ao da Irlanda), o imposto sobre os juros e os dividendos subirá de 15% para 30%, o IVA sofrerá também uma subida e os impostos sobre o álcool, o tabaco e os combustíveis também;

#os direitos soberanos sobre as reservas de gás natural offshore são garantidos e deverá ser criado um fundo para a gestão das receitas obtidas pelo estado;

# o plano de privatizações deverá render pelo menos 1,4 mil milhões de euros abrangendo ativos do estado incluindo participações nas telecomunicações, electricidade e companhias portuárias.

Em relação às negociações de novembro, a equipa do atual governo conseguiu esta semana as seguintes concessões por parte da troika:

#em relação ao professorado foram salvaguardados os contratos públicos, a troco de cortes nos salários dos níveis mais elevados entre 0,8% e 2%;

# acesso ao sistema de saúde por parte de 170 mil beneficiários, que teriam esse benefício cortado com a austeridade, a troco de uma contribuição temporária de 1,5% sobre os seus salários mensais;

# redução do número de despedimentos na função pública de 5000 para 4500 até 2018.

As yields das obrigações eslovenas denominadas em dólares (não em euros) fecharam ontem (27 de março) em 6,79%, levantando o temor de chegarem à beira do famoso limiar dos 7%. A subida foi de 4,88% a 15 de março para valores acima de 6% nos últimos dias. Por outro lado, o custo dos credit default swaps (cds, no acrónimo), que funcionam como seguros contra o risco de incumprimento da dívida, subiu ontem para 327 pontos base, acima do custo dos cds para Itália (308) e de Espanha (303). Na semana passada, o custo dos cds estava em 250 pontos base, um preço que se mantinha desde o princípio de janeiro.

Os investidores temem que a Eslovénia seja o próximo membro da zona euro na lista de resgatados segundo o novo “template” do Eurogrupo para resgates de sistemas bancários nacionais. O Fundo Monetário Internacional apontou recentemente que o Tesouro esloveno necessitará de 3 mil milhões de euros de financiamento este ano e mais mil milhões para a reestruturação dos três principais bancos em apuros. O anterior governo, que caiu em final de fevereiro, apontava para o sector bancário um plano de limpeza de ativos tóxicos no montante de 4 mil milhões de euros, criando um bad bank. Ontem, o maior banco do país, o NLB, anunciou a criação de uma espécie de bad bank interno.

No entanto, a dimensão do sector bancário é apenas de 1,5 vezes o produto interno bruto – muito abaixo da média de 3,5 da União Europeia e bem longe das 8 vezes no caso de Chipre.

É um pacote, à primeira vista, mais pequeno do que o de Chipre (10 mil milhões da troika mais cerca de 5 mil milhões na reestruturação bancária). O Tesouro tem de pagar em junho mil milhões de euros de dívida que vence. Em outubro, o Tesouro esloveno foi ao mercado de dívida norte-americano colocar 2,35 mil milhões de dólares com vencimento em 2022. Em fevereiro, emitiu 153 milhões de euros em bilhetes do Tesouro a 3, a 6 e a 12 meses.

A Eslovénia entrou para o euro em 2007. O seu Produto Interno Bruto é de 35,5 mil milhões de euros, sensivelmente o dobro do cipriota. O desemprego está em 13,6% e a economia está em recessão (quebra de 2,3% em 2012 e estimativa de contração de 2% este ano). O défice orçamental foi de 4,4% do PIB em 2012 e prevê-se que suba para 5,1% este ano. A dívida pública é de, apenas, 54% do PIB, abaixo, por ora, da regra de ouro dos 60%. As notações de rating atuais estão ainda acima do nível especulativo (vulgo “lixo financeiro”): a pior notação foi dada em fevereiro de 2012 pela Moody’s que baixou o rating da dívida eslovena para Baa2, dois níveis acima de dívida especulativa. Recentemente, a Standard & Poor’s, em fevereiro passado, cortou a notação para A- e a Fitch mantém, também, a notação de A- desde agosto 2012.